柳州医药(603368)

深耕于广西市场的医药商业龙头

公司前身可追溯到1953 年成立的柳州医药批发站，经过60 多年的发展成为广西地区医药商业龙头企业。大部分核心高管持有公司股份，激励充分。管理团队稳定执行力强，药品分销自2002 年起实现连续14 年增长，2002-16 年CAGR 达到29%。截止2016 年，公司医药商业规模处于广西地区首位，我们看好公司强者恒强，不断向前发展。

苦练内功，药品分销持续稳健增长

公司上市后不断增强在广西地区的竞争优势：14 年IPO 募投项目“现代物流配送中心工程”完善了在广西地区物流网络，15 年定增募投项目“医院供应链延伸服务”巩固了与医疗机构的战略合作，同时利用募集资金偿还银行贷款及补充流动资金有效降低资产负债率。在广西地区2016 年起逐步执行新标以及2017 年起试点“两票制”的背景下，公司药品分销业务未来3 年将持续稳健增长。

依托医院资源，持续培养新增长点

公司上市后不断培养新增长点：2014 年大力发展DTP 药房、2015 年切入器械耗材配送、2016 年布局中药饮片项目以及药品生产基地。DTP 药房受益于医院战略合作及处方外流，预计未来3 年持续高增长。器械配送广西地区市场份额仅为3.5%，空间很大。中药饮片17-18 年有望突破产能瓶颈，给业绩带来纯增量。新兴业务帮助公司从单一药品配送商逐步转向综合性现代医药物流服务供应商转型，有利于整体估值提升。

处于战略收获期的医药流通龙头，首次覆盖，给予“买入”评级预测公司17-19 年EPS 为2.21/2.75/3.28 元，同比增长28%/24%/19%，当前股价对应的PE 为23/19/16x，PEG 小于1。公司受益于广西招标以及两票制推进业绩成长确定性高。且产业链向上游延伸发展有利于提升估值。我们认为公司对应17 年的合理估值应当为28-33 倍（PEG=1.2-1.3，处于可比公司平均水平），目标价62-73 元。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：医药控费导致医院挤压公司利润率。DTP 药房，器械配送、中药饮片项目进展不达预期。