隧道股份(600820)

业绩简评

公司 17 年 Q1 营收 52.93 亿元，同比+5.18%，归母净利润 3.54 亿元，同比+10.42%，营收和净利延续稳步增长态势，符合预期。

经营分析

工程项目开工加速明显，政府补助增加助净利率提升： 1） 公司 Q1 期末存货 / 短 期 借 款 / 其 他 应 收 款 分 别 74.26/44.15/16.97 亿 ， 同 比+10.2%/+81.9%/+35.3%， 主要系工程项目增加所致，资产减值损失为 0.96亿元（ +167%）因往来款收回所致； 2）公司 Q1 经营现金流净额-8.79 亿元，去年同期-7.58 亿元，因销售商品提供劳务收到的现金 87.4 亿较去年同期 92.0 亿有所下降所致；应收账款 113.9 亿（ -8.9%） 较去年有所好转；3）在盈利能力上， Q1 公司毛利率/营业利润率分别为 10.60%/7.66%，较去年同期-2.15pct/-0.44pct，主要因营改增和管理费用率上升（ +0.78pct）所致； 4） Q1 政府补助达 0.60 亿增加明显，公司营业外收支上升至 0.61 亿元（ +280%），占营业利润总额比例高达 13.12%，带动公司净利率由 6.44%上升到 6.79%。

订单高增业绩有保障， PPP 项目继续推进： 1） 2016 年公司累计新增订单金额 467 亿（ +35.5%）； Q1 公司新增订单 101 个（其中道路工程/能源工程中标金额分别为 31.4 亿/13.7 亿/，同比+980%/35%），中标合同金额 76 亿元（ +23.5%），业绩增长有保障； 2）上海市外/上海市内订单金额 46.8 亿/29.2 亿，同比+190%/31%，业务向外省市扩张趋势明显。

股权划转工作完成，上海国改加速值得期待： 1） 2016 年 10 月，公司控股股东上海城建将 13%股权无偿划入上海国资流动平台国盛集团，完成股份划转工作； 2） 1 月 8 日，上海市出台文件计划选择 5~10 家企业开展员工持股试点， 4 月 18 日，上海国资委召开会议明确三点：一是国有资本要向关键性领域集中；二是打造一批有实力的企业集团；三是继续推进区属国有资产的资本化和证券化， 2017 年上海国改动作频繁，后续值得期待。

投资建议

我们预测公司 17/18 实现营收 313 亿/341 亿， 净利润 18.0 亿/19.7 亿； 给予公司未来 3 个月 13 元目标价位，对应 17/18 年 PE 估值分别为 23/21 倍。

风险提示

PPP 项目潜在风险，国企改革推进不达预期。