上海机场(600009)

事件：

公司公告2017年一季度业绩：营业收入18.95 亿元，同比增长15.77%；归属母公司净利润7.92 亿元，同比增长23.56%，加权ROE为3.49%，同比增加0.38个百分点，业绩超预期。

评论：

1、营业收入快速增长拉升毛利率水平，投资收益持续增厚业绩

一季度，公司实现营业收入18.95亿元，同比增长15.77%，营业成本为10.36亿，同比增长11.01%，毛利率达到45.35%，同比提高2.34个百分点；销售费用、管理费用、财务费用分别为0.03亿元（-7.69%）、0.59亿元（+5.14%）和-0.18亿元（+62.2%），其中财务费用同比大幅增加主要为本期确认的利息收入同比下降所致；投资收益为2.24亿，同比增长23.56%；最终录得营业利润10.33亿元，同比增加23.12%。

2、时刻放量受限拖累业务量增速，旅客增速持续快于架次增速

一季度，公司累计完成机起降12.1万架次，旅客吞吐量1799.9万人次，货邮吞吐量85.8万吨，同比分别增长3.4%、7.6%和13.0%。相较于去年一季度公司的飞机起降增速（9.7%）和旅客吞吐量增速（11.8%），今年一季度公司在时刻放量受限下业务量增速回落明显。不过，旅客吞吐量增速大幅领先于起降架次增速，我们认为主要原因是：一方面，需求强劲拉动客座率提升；另一方面，航空公司采取机型调整或座级加密提升时刻利用率。

3、内航内线收费调整，推动收入小幅提升

自2017 年4 月1 日起，《民用机场收费标准调整方案》正式实施，主要内容有：1）航空性业务收费项目收费标准仍实行政府指导价，并调整起降费、客货安检费、停场费、客桥费等航空性收费的基准价，起降费可在基准价上浮不超过 10%，具体由机场与航空公司协商确定；2）非航空性业务重要收费项目由政府指导价调整为市场调整价。根据我们测算，预计2017公司营业收入可增加约2.3亿（不考虑起降费上浮）或2.8亿（起降费上浮10%）。

4、免税提成比例或将大幅提升，推动非航收入大幅增长

浦东机场日上免税店经营将于2018年3月到期，预计将于2017年年底左右进行招标。从首都机场免税招标的结果来看，拥有国际和地区旅客吞吐量的浦东机场将会迎来更加激烈的免税经营权竞争，提成比例可能接近甚至高于首都机场的免税提成比例。根据我们测算，假设2018年4月1日起，上海机场免税店提成比例提至50%，预计公司2018年营业收入可增加12.7亿左右。

5、今年首次恢复航班申请，年内产能利用率有望提升

根据民航局最新发布《关于落实航班正常管理措施有关情况的通告》，上海浦东机场因1月数据达标，自4月1日起被予以恢复受理加班、包机和新增航线航班申请。跟国内其他大型机场相比，浦东机场作为全国唯一拥有四条跑道的机场，高峰小时起降架次上限为90架次，目前高峰小时起降架次最高为76 架次/小时，利用率不到85%。随着民航业供给侧改革推进（尤其是空域、空管等领域），自身增加早晚时刻利用率与优化飞行区滑行线路，产能释放或将实现。

6、投资策略

我们预测公司17～19年每股收益分别为1.63、2.26、2.48元，对应当前股价PE为20.7X、15.0X和13.6X。公司定位于国际枢纽，未来将受益于时刻放量带动产生释放、国际业务占比提升拉动收入增长、免税重新招标拉动非航收入高速增长，我们坚定看好长期公司长期价值，维持“强烈推荐-A”的投资评级。

风险提示：宏观经济放缓、时刻放量不及预期、免税店招标不及预期