南极电商(002127)

16 年公司营收净利润分别增长39%/75%。公司发布年报，2016 年实现收入/营业利润/归属上市公司净利润分别为5.21/3.43/3.01 亿元，同比增长38.85%/73.74%/ 75.27%。基本每股收益0.2 元。分季度来看，2016Q4 公司收入/归属上市公司净利润分别为2.18/1.57 亿元，同比增加72.64%/-5.53%。

收购优质品牌，夯实拓展品牌矩阵，丰富品类，GMV 快速增长。16 年公司各品牌在阿里、京东、唯品会可统计GMV 达72.06 亿元，同比增长71.08%，其中，在阿里平台实现GMV50.74 亿元，同比增长61.80%；在京东平台实现GMV16.56亿元，同比增长118.62%。1）建设品牌矩阵：公司通过收购、合作、新设等方式较好地丰富了包含“LOGO+IP+网红个人品牌”在内的品牌矩阵：16 年6 月协议收购CCPL95%股权，并于7 月完成交割，拥有包含CARTELO 及鳄鱼图、卡帝乐、卡帝乐鳄鱼、卡帝乐及图等在内的“CARTELO”品牌及完整的商标权利；16 年11 月收购精典泰迪系列中文及图形商标第1-35 类，为公司开拓高端童装、母婴、家纺等提供了品牌空间；16 年6 月签约“亚洲美妆天后”，并于16Q4 落地PONYTIMES 美妆及PONY COLLECTION 服装项目； 16 年12 月与“亚洲最美瑜伽教练”母其弥雅签订合作协议，开拓休闲户外、瑜伽用品类目。目前公司已形成以南极人、卡帝乐系列为LOGO 品牌，精典泰迪等为IP 品牌，PONY、母其弥雅等网红个人品牌的品牌矩阵。

2）丰富品类：主品牌南极人GMV 达67.92 亿元，截至16 年底，南极人品牌一级类目57 个，二级类目320 个，相比2015 年度分别增加37 个、191 个，新增唐装、婚纱、3C 数码、生活电器、餐饮具、家装等类目，在原有一级类目下拓展了移动电源、手机壳、毛绒玩具、取暖器、茶具等二级类目；卡帝乐鳄鱼GMV 达3.79 亿元，一级类目10个，二级类目184 个，包括男装、内衣、鞋品、箱包皮具、运动户外等。另外，伴随着品牌、类目的增加，授权供应商、经销商的数量也随之增长。截至16 年底，南极人品牌授权供应商达562 家，授权经销商达1649 家，相比2015 年度分别增加140 家、596 家。卡帝乐鳄鱼品牌授权供应商达40 家，授权经销商达205 家。分业务来看，公司16 年品牌综合服务业务收入4.60 亿元，同比增长68%；服装货品销售收入1932.81 万元，同比减少81.96%；园区品台服务费1624.1 万元，用笔增加109.76%；经销商授权使用业务649.31 万元。

业务结构调整提升毛利率，费用率下降，共同推动净利润大幅增长。16 年公司综合毛利率87.23%，同比大涨14.77PCT，主要是由于公司毛利率达92.30%的品牌授权及电商服务业务稳步扩张的同时，大幅减少毛利水平较低仅为33.52%的服装货品销售业务。费用率方面，16 年公司期间费用率10.97%，同比减少5.78PCT。其中销售费率由于公司产品结构调整，逐年减少直接与大型商超的货品销售和公司直营店的销售，相关销售服务费、劳务费、运输费等大幅减少，下降3.89PCT 至4.23%；虽然管理费用由于公司加大研发投入，优化供应链，研发费用大幅增加，且业务开拓，管理人员增加，相应薪酬增加，同比增加31.38%，但管理费率减少0.16PCT 至8.71%；财务费率，由于公司货币资金较为充裕，定期存款利息收入大幅增长，下降1.72PCT 至-1.97%。毛利率上升而费用率下降，拉动利润端增速高于收入端。

存货减少，应收账款略有增加，经营性现金流大幅增加。截至16 年末，公司存货0.57亿元，较年初减少16.90%，较16 年Q3 增加22.08%。其中原材料存货328.91 万元，较年初增长88.22%；库存商品0.14 亿元，较年初减少74.26%。应收账款原值3.29亿元，较年初增长9.78%。其中，账龄1 年以内占比89.69%（+4.11PCT），1-2 年占比9.34%（-3.23PCT），2-3 年占比0.67%（-1.17PCT），3 年以上0.30%（+0.30PCT）。16 年公司经营性净现金流为4.57 亿元，大幅增长1133.40%，主要原因是16 年度营业收入及对应收到销项税大幅增加的同时存货采购较去年同期减少。

盈利预测与投资评级：公司商业模式独特，依托服务和品牌授权业务，以千万小微供应商和电商卖家为服务对象，通过互联网大数据和云计算对传统O2O 产业链进行整合和全面优化，提升服务对象价值，以整体服务为核心的综合服务和柔性供应链平台已逐步开展，未来凭借公司在淘宝等平台具备的流量优势及电商运营经验，随着公司转型服务商的进程和成果将持续发酵，在可预期的几年内业绩快速增长有望延续。根据年报情况，暂不考虑时间互联并表影响，我们预计17-19 年EPS 为0.32、0.49、0.70 元，目前公司市值172 亿，对应2016 年PE35X，公司商业模式可拓展性强，“LOGO+IP+网红个人品牌”在内的品牌矩阵已搭建，品类拓展有序推进，市场空间仍然较大，维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示：新品牌及新品类拓展不及预期。