千红制药(002550)

制剂业务有望重拾升势。2016年制剂业务实现收入4.89亿元，同比下降1 .6g%，受招标降价等因素影响，制剂业务毛利率为81.18%（-1.45pp）。其中胰激肽原酶销售收入约3.2亿元，样本医院数据显示，销售规模增长1%，受价格影响销售金额下降1%。主要市场天津地区规格调整已经基本完成，今年将迎来恢复性增长，预计2017Q1胰激肽原酶销售增速30%左右。潜力产品复方消化酶收入约7000万，增速超过50%（样本医院增速54%）。肝素制剂约1亿元，目前主要以肝素钠注射液为主，公司的依诺肝素以及达肝素均已经获批上市，正在进行招商和推广工作，预计2018年有望实现突破。

肝素原料迎来大年，期待逆袭。201 6年原料药业务实现收入2.86亿元，同比增长10.51%，2016年三季度以来，肝素原料平均出口单价有所提升（约20%），但由于上游肝素粗品同时涨价，原料药业务毛利率下降1.1pp至36.6g%。预计201 7年肝素原料药价格有望保持高位，而粗品价格将有所回落，肝素原料药业务面临有利局面。肝素原料价格上涨推动2017Q1收入规模提升较大，考虑到2016Q1基数较高，我们预计201 7年利润增速将会逐季提升。

加强研发与市场开拓，费用投入占比提升。2016年公司销售费用率达到27.7g%( +1.81pp)，主要源于依诺肝素等新产品投入市场加大推广所致。管理费用率15.27%

( +1.71pp)，主要由于研发投入增加以及新厂区费用。公司现有众红研究院和英诺升康两大创新药物研发平台，分别主攻大分子和小分子药物，2016年众红研究院一个抗肿瘤项目取得突破，已经进入安评，预计2017申报临床。

维持“推荐”评级。我们预计公司2017-2019年EPS为0.20、0.24、0.29元，公司主业201 7年开始迎来恢复性增长，具备较强研发实力，并将涉足公立医院改制，布局糖尿病慢病管理，我们看好公司长期发展空间，维持“推荐”评级，目标价9元。

风险提示：政策风险，研发风险，原料药价格波动。