保变电气(600550)

近日公司发布 2016 年年度报告， 2016 年公司实现营业收入 40.68 亿元，同比小幅增长 1.02%，归属上市公司股东净利润为 1.09 亿元，同比增长20.38%。期间费用方面， 公司降本增效取得明显成效， 公司管理费用同比下降 5.61%，财务费用同比下降 11.81%，

输变电产品毛利率提升带动公司主营业务业绩反弹

2016 年公司扣除非经常性损益后净利润 539.87 万元，而去年扣非净利润为-6.74 亿元，主营输变电业务业绩大幅反弹。业绩改善主要得益于输变电产品毛利率的大幅提升，公司整体销售毛利率为 23.65%，同比增长 5.60%，主营输变电产品毛利率为 23.50%，同比增长 5.59%。我们认为毛利率提升与输变电行业基本面关系不大，公司的变电器与互感器产销量在 2016 年也都出现了同比较大幅度下滑的情况。毛利率提升的主因是兵装集团入主公司以来一直提倡降本增效，精细化管理，原料采购根据消耗与库存量采用动态管理， 并根据订单结构变化及时调整，极大减少了资金占用，提高了产品竞争力。

关注非公开发行落地对公司财务结构改善

我们看到公司目前整体财务状较为不理想， 资产负债率较高，偿债压力较大。公司 2016 年的财务费用虽然同比下降 11.81%，但财务费用率达 6.24%，同比行业公司处于较高水平。 我们对公司未来财务结构大幅改善保持乐观，原因一，公司拥有兵装集团强大的股东背景，作为国内巨型国企，兵装集团目前总计持有公司 56.42%股份，为公司第一大股东与实际控制人；原因二，公司正在筹划非公开发行股份，募集资金除了用于整合兵装集团旗下输变电企业云意电气外，将投入 6 亿元用于偿还金融机构贷款，投入 5.25 亿元用于补充流动资金，发行完成后公司伴随财务状况的大幅改善，财务费用降低，公司安全边际将大大提升，本次发行兵装集团以 11.25 亿元现金认购股份，假设定增落地，兵装集团对保变的合计持股比例也将提高至 60.31%

充分收益“一带一路” 战略下海外特高压加速建设机遇

“一带一路”战略加速实施， 特高压输配电建设是区域国家重点合作领域，公司在特高压交直流市场处于优势地位，是“两网”特高压建设交直流变压器的主要供应商，公司在保持国内市场占有率的同时，抓住“一带一路”机遇积极走出，开展公司海外业务也将是公司重要经营计划。

投资评级

我们预计 2017~2019 年，公司 EPS 分别为 0.06 元、 0.14 元和 0.20 元，对应动态 PE 分别为 127 倍、 51 倍和 34 倍。 考虑到近期公司股价在中央决定设立“雄安新区”的催化下大幅走高， 当前时点我们给予公司“增持”评级。

风险提示

公司财务状况持续恶化风险，变压器订单不达预期风险，核电变电器行业竞争加剧压缩公司市场份额风险，海外核电变压器业务推进不达预期风险。