涪陵电力(600452)

公司发布 2016 年年报：报告期内，公司实现收入 16.65 亿元，增长 33.22%；归上利润 1.68 亿元，下降 9.76%，扣非利润 1.49 亿元，增长 92.29%，业绩超市场预期，超预期主要系电网节能业务的贡献。 除去年已建成的 4 个项目外，公司有 3 个项目基本完工， 2 个项目部分完工；随着项目的建设，公司资产负债表快速扩张，根据节能业务盈利能力与资产扩张及项目投运计划，我们预计公司经营业绩将保持高增长。公司目前的负债率已很高，中期成长空间需要强化资产负债表。 电网公司将节能与服务业务作为新主业是可预见的趋势； 公司在节能领域有优势独特， 未来也有望参与增量配网与综合能源服务业务。

业绩超预期:报告期，公司原有公用事业业务微增，盈利能力下降；但电网节能业务自 4 月份以来并表，报告期内并表收入 3.73 亿元，节能业务毛利率28%，是上市公司收入与利润增长的主要动力。

节能业务经营情况良好： 根据公司历史经营情况与分项经营数据，节能业务2016 年实现的收入 3.73 亿元，毛利润 1.04 亿元，预计净利润在 0.6 亿元左右（公司的业绩承诺，只是其中 4 个项目的承诺），节能业务的盈利情况与稳定性在逐步确认。

快速扩张将带来高增长，继续扩张需要资产负债表的强化： 公司节能业务持续快速扩张,节能资产规模从 2015 年 10 月到 2016 年 4 月就翻了一番，快速扩张将从 2017 年带来高增长。上市公司目前剔除预收款后负债率 67%，还能支撑节能业务近 1 年的发展，未来更大的扩张需要资产负债表的强化。

节能与服务将是未来电网公司的新主业，公司还有望参与增量配网或综合能源服务业务： 中国电力行业用电量进入低增速时期，未来电网企业大概率会将节能、能源服务作为新主营，公司在节能领域优势独特。 理论上讲，公司未来也有望参加增量配网或综合能源服务业务。

维持“强烈推荐-A”投资评级： 维持强烈推荐评级，调整目标价为 56-60 元。

风险提示: 重资产模式收益率低于预期；同业竞争未能解决。