辽宁成大(600739)

事件： 辽宁成大发布 2016 年年报，公司 2016 年全年实现营业收入 87.5 亿元（ YoY-4%），实现归母净利润 9.5亿元（ YoY+84%），总资产达到 332 亿元（ YoY+24%），归属于上市公司股东净资产达到 185 亿元（ YoY+6%），公司归母净利润同比大幅提升的主要原因为广发证券贡献投资收益达到 13.19 亿。

公司利润主要来自于金融板块。

（ 1）广发证券利润贡献占比达到 90%。 辽宁成大是广发证券第三大股东（持股占比 16.42%）。广发证券 2016 年净利润 84 亿元，为公司带来投资收益 13 亿元，在营业利润中的占比 92%。 2016 年广发证券业绩领先同业，经纪业务提质，信用交易增量， IPO 储备行业领先，债券承销成长迅速，且自营跌幅小于同业，盈利能力领先，投行资管起支撑作用，具体业绩点评请参考我们此前的广发证券年报点评《业绩领先同业，股权结构分散》。（ 2）中华保险利润贡献逐年增大。 辽宁成大通过收购参股中华保险（持股占比 19.595%）， 2016 年中华保险实现净利润 8.5 亿元，为辽宁成大贡献投资收益达到 2.3 亿元，在公司营业利润中占比 16%。 ①中华联合财险市场规模行业前列。 中华保险以财险为主， 2016 年中华财险实现保费收入 385 亿元，市场份额达到 4.16%，排名全国第五。预计 2017 年中华联合财险保费收入同比增增速将维持在 5%以上，随着财险业务发展， 2017 年-2018 年中华保险在公司的利润贡献将达到 4 亿元左右。②中华联合人寿实现盈利。 2015 年 11 月中华联合保险的子公司中华联合人寿获批成立。 2016 年全年公司实现保险业务收入 1.25 亿元，净利润 0.05 亿元（自 2016 年三季度扭亏为盈）。③中华保险股东优势明显。 中华控股第一大股东为东方资产、第二大股东为中国保险保障基金，两者均为国有背景，拥有强大的平台优势和丰富的资源，对于延长中华控股的产品线起到积极作用。

多元业务稳健发展。①能源开发亏损减少。 由于国际油价大幅下跌，公司油页岩业务增速趋缓，不过成大弘晟减值带来的影响已基本体现，新疆宝明技术提升取得进展， 2016 年能源开发业务实现营业收入 5226 万元，同时税前利润亏损同比减少 51%，预计未来业绩将逐步改善； ②生物制药业绩稳步提升。 成大生物目前已挂牌新三板， 2016 年实现营业收入 10.3 亿元（ YoY+9.1%，在营业收入中占比 11%）。 ③商贸流通业务调整为未来发展蓄力。成大方圆实现销售收入 30.7 亿元（ YoY+11%，占比 35%），国内外贸易实现营业收入 45.8 亿元（ YoY-13.6%，占比 52%），是营业收入的主要组成部分，此外公司处置家乐福股权进行产业调整，为下一步发展蓄力。

用市值法估算各板块，公司价值被明显低估。 A 广发证券： 截至 2017 年 3 月 30 日收盘，广发证券总市值为1256 亿元，辽宁成大在广发证券的持股占比为 16.42%，辽宁成大所持有的广发证券股权的账面价值达到 206 亿元； B 中华保险： 预计 2017 年中华保险净利润 13 亿元，对比同业给出 23 倍 PE， 辽宁成大在中华保险的持股占比为 19.595%， 对应市值 58.6 亿元； C 成大生物： 截至 2017 年 3 月 30 日收盘，成大生物（ 831550.OC） 总市值68 亿元，辽宁成大在成大生物的持股占比为 60.54%，辽宁成大持有成大生物股权的账面价值为 41 亿元； D 成大方圆：预计 2017 年成大方圆净资产 8.5 亿元，对比同业给出 2.5 倍 PB，辽宁成大在成大方圆的持股占比为 100%，对应市值 21 亿元； E 新疆宝明： 预计 2017 年新疆宝明净资产 16 亿元，对比同业给出 1.1 倍 PB， 辽宁成大在新疆宝明的持股占比为 60.5%， 对应市值 10.6 亿元； F 贸易方面（测算值）： 预计 2017 年辽宁成大贸易方面净资产将约为 4.5 亿元（按照 100%持股占比计），对比同业给出 2.2 倍 PB， 对应市值 9.9 亿元。 A+B+C+D+E+F 合计得到辽宁成大目标市值 347.8 亿元，按照公司 15.3 亿的股本计算，公司目标价为 22.73 元。

定增若过会有望带来股权结构改善。 2016 年 8 月 10 日公司公布定增预案修订稿，拟向国资公司、巨人投资、金汇资管、中欧物流发行不超过 3.2 亿股，未来定增完成后将引入巨人投资（持股占比将为 7.84%）、金汇资管（持股占比将为 4.33%）、中欧物流（持股占比将为 4.33%）以及辽宁国资公司（持股占比将为 4.33%）等新晋股东，并维持成大集团（持股占比将为 9.18%）控制人角色不变，未来将带来股权结构优化，目前定增尚待过会。

投资建议： 买入-A 投资评级， 6 个月目标价 22.73 元。我们预计公司 2017 年-2019 年的收入增速分别为 0.62元、 0.77 元、 1.03 元。

风险提示： 股市风险；油价下跌；定增失败；保险亏损等。