鲁泰A(000726)

收入略有下滑，但毛利率提升拉动净利润双位数增长。 16 年公司实现营业收入 59.82 亿元，同比下降 3.10%；营业利润和归属母公司净利润分别为 9.66亿元和 8.05 亿元，同比分别增加 14.76%和 13.09%，基本每股收益为 0.85元。分红预案为每 10 股派 5 元（含税）。分季度测算， Q4 收入增速转正，同比增长 3.28%（Q1/Q2/Q3 收入增速分别为-10.20%/2.33%/-8.64%）， 由于费用率下降及营业外收入的拉动，净利润增速升至 37.32%。

面料主业略跌，衬衫业务实现稳步增长，后续海外新增产能释放益于缓解产能不足的制约，加强成本优势。 分业务看： 1）面料业务（占比 72.60%）：面料业务实现收入 43.43 亿元，同比下降 3.45%。其中销售量同比下降-0.77%， 价格也略有下滑。越南项目第一期 1000 万米色织布产能已于 2016年投产，其余 2000 万米将于今年分批投产， 新增产能实现量产后将在一定程度上缓解产能不足的压力，色织布面料业务今年仍有提升空间。

2）衬衫业务（占比 20.35%）：衬衫业务全年实现收入 12.17 亿元，同比增长 4.12%， 现越南鲁安成衣衬衣生产线正在有序建设中，随着海外产能将逐渐释放，衬衫业务成本优势显现， 有益于提升市场竞争力，拉动增长。

3）棉花、电汽及其他业务（占比 7.05%）： 16 年受新疆鲁泰销售棉花减少影响，棉花销售量下降 78.69%，收入降至 0.13 亿元，同比下降 65.59%；同时，电汽业务受电量销售减少 11.55%影响，收入降至 1.09 亿元，同比下滑16.25%；其他业务实现收入 3.00 亿元，同比下降 11.63%

分区域看，收入占比较高的东南亚区域（占比 32.99%）实现收入 19.74 亿元，同比增长 5.13%； 欧美地区（占比 17.82%）实现收入 10.66 亿元，同比增长 6.32%。其他区域均出现不同幅度的下滑，其中，内销市场和日韩市场个位数下滑（占比31.80%/6.14%），分别同比下滑 8.71%和 9.15%，香港及其他市场（占比 11.25%）同比分别下滑 23.77%和 11.71%。

在人民币贬值及国外长绒棉价格企稳回升的双向稳定下，产品价格的坚挺，加之国内长绒棉价格走低成本下降， 毛利率的提升促进盈利端表现好于收入端。 1）毛利率方面， 人民币贬值（全年贬值超过 7%）及国外长绒棉价格稳中有升，双向作用下稳定接单价格，与此同时国内长绒棉低位震荡，促使 16 年毛利率提升 3.37个百分点至 33.05%，其中，面料业务及衬衣业务毛利率同比分别上升 4.14 和 1.83个百分点至 33.68%和 31.47%。 分季度来看， Q4 毛利率较 Q3 略有下滑，反映出公司棉花库存成本较前期可能有所上升。 2）费用方面管控相对合理， 期间费用率下降 0.22PCT 至 14.03%， 其中， 销售费率略下降 0.45PCT 至 2.66%， 主要是工资及广告费下降所致，管理费率和财务费率分别提升 0.16 和 0.08 个百分点至11.02%/0.35%。

经营质量良好，应收账款、存货规模总体可控，现金流有所增长。 应收账款方面，年末余额为 2.93 亿元，较去年底增长 11.4%，一年以内占比 99.89%，结构良好；存货 18.17 亿元，较去年底上升 4.2%；经营性现金流期末 13.11 亿元，同比上升27.5%，主要源于应付项目的增长。

盈利预测与投资建议： 结合今年海外产能释放情况及长绒棉价格趋稳的预判， 预计 2017-2019 年公司 EPS 分别为 0.94、 1.02 和 1.12 元， 目前公司市值 100 亿，对应 17 年 PE 为 13.4X，短期估值相对合理，但考虑到公司作为全球最大的色织布生产商， 精细化管控能力强， 龙头优势明显， 业绩有望保持稳健增长，且公司顺应全球纺织业产能转移大势，积极布局海外产能， 随着海外产能布局逐一落地，预计产能的提升及成本优势的进一步加强将益于带动盈利性的改善，巩固龙头的运营实力， 维持“强烈推荐-A”评级。 。

风险提示： 海外市场需求疲弱、汇率波动， 棉花价格波动。