鲁泰A(000726)

事件：公司 2016 年实现营业收入 59.82 亿元，同比下降 3.1%；归母净利润 8.05 亿元，同比增 13.09%；扣非归母净利润 7.59 亿元，同比增 5.74%，实现基本每股收益 0.85 元，分配方案为每 10 股派发现金红利 5 元（含税）。

需求端低迷，营业收入小幅下滑。公司作为全球最具规模的高档色织面料生产商和国际一线品牌衬衫制造商，按照销售区域划分，内外销占比分别为 30%、70%。按照品类划分，色织布、衬衫收入占比分别为 72.6%、20.35%。其中色织布产能已占全球中高端衬衫用色织面料市场 18%左右。受全球范围服饰终端需求低迷的影响，2016 年全年实现营业收入 59.82 亿元，同比降 3.1%。分季度看，Q1、Q2、Q3、Q4分别实现收入 12.83 亿元、15.49 亿元、14.34 亿元、17.17 亿元，同比增幅分别为-10.2%、2.33%、-8.64%、3.28%。

人民币贬值提升毛利率水平，控费能力强，净利润率逐季提升。作为色织布龙头，公司注重产品品质，销售价格不受人民币贬值预期的影响，维持稳定。其综合毛利率达 33.05%，较去年提升 3.37 个百分点，其中 Q1、 Q2、 Q3、 Q4 分别为 31.75%、 31.43%、 35.04%、 33.81%，呈现明显的逐季提升趋势。同时，公司控费能力较强，三项费用率合计达 14.03%，较去年同期下降 0.19 个百分点。净利润率较去年同期提升 2.35 个百分点至 14.26%，其中 Q1、Q2、Q3、Q4 分别为 11.79%、12.37%、17.4%、15.2%。

东南亚地区产能顺利扩张，增收的同时降低成本。1、人工成本降幅有限，柬埔寨是中国的四分之一、越南是中国的三分之一，缅甸是中国的四分之一。但是最近 3 年越南人工工资上涨的幅度比国内东南沿海快，且越南地区工人工作效率较低，因此综合考虑人工成本微降。2、增值税、所得税、关税税种方面，缅甸、柬埔寨、越南都给予公司一定的免税政策。 3、 越南的电力及配套措施、政治经济局势较为稳定，色织业务对电力的稳定性要求高，因此越南适合做色织业务，鲁泰（越南）纺织有限公司年产 3000 万米色织面料生产线项目一期已投入运营，后整理生产线正在按计划进行建设。 我们预计 17 年下半年东南亚大部分项目将会投产，但是若要实现盈亏平衡须待 18 年底，受益于人工成本、房租、关税的降低，东南亚地区整体毛利率会有小幅度的提升。

积极推进高端定制业务，符合消费升级趋势。北京鲁泰优纤作为鲁泰的全资子公司，从事高级私人订制业务，优势在于： 1、私人订制行业的成本全都压在面料供应端，而公司的面料全部由由鲁泰提供，因此成本可控。 2、生产环节放在鲁泰国内的生产基地，交货时间和质量均有所保证。

投资建议：公司业绩稳健，自上市后持续高分红，目前股息率为4%，资产负债率仅为 20%。未来的看点在于行业集中度提升，公司作为全球色织布龙头企业，竞争优势显现；人民币贬值带来的盈利能力提升；以及东南亚项目正常投产带来的收入增长和毛利率提升；服装订制业务符合当前产业升级趋势。 预计公司 2017 年-2019 年每股收益分别为 0.98 元、1.08 元、1.20 元，对应的市盈率水平分别为 12.8倍、 11.7 倍、 10.5 倍， 估值水品较低，具备较高的安全边际， 给予“买入”评级。