酒鬼酒(000799)

事件：公司发布2016 年报，全年实现营业收入6.55 亿元，同比增长8.92%；归属母公司股东净利润1.09 亿元，同比增长22.60%；经营活动产生现金流量净额2.19 亿元，同比下降4.92%；EPS 为0.33 元。单4 季度营业收入2.21 亿元，同比增长31.98%，净利润4307 万元，同比增长56.29%。此外，公司公告2017 年度高管薪酬方案，对公司高管实行薪酬与业绩挂钩激励制度。

新红坛带动酒鬼系列恢复增长，中低端系列调整后初步企稳。公司酒类业务收入6.5 亿元，同比增长9.62%。分产品看，酒鬼系列实现收入5.26 亿元，同比增长11.68%；湘泉系列收入1.24 亿元，同比增长1.67%。在新红坛带动下，酒鬼系列实现恢复性增长，公司去年6 月推出高度柔和红坛酒鬼酒，目标打造全国化核心战略大单品。老红坛系列已逐步停止生产、清理库存，其余如50 度精品酒鬼等传统单品通过省内经销商运作亦表现良好。中低端系列方面，中粮入主后在16 年上半年着手解决贴牌产品问题，大幅减少买断产品，停止新开发贴牌产品，调整后目前湘泉系列已初步企稳。我们认为，公司聚焦中高端品牌，培育核心大单品战略符合当前行业和公司发展实际。

湖南省内加快渠道扁平，省外市场开拓尚需接力。公司积极整合营销，湖南省内设立4 个销售片区，省外22 个省市设立8 大销售片区。省内积极推动渠道全面下沉，重点加快县级市场开发，并尝试直控终端门店，目前已在省内签约核心门店426 家。全年省内市场为核心的华中地区实现收入4.63 亿元（其中湖南销售公司收入9416 万元），同比增长高达65.7%，占整体收入比重也提升至70.7%。公司品牌在省内知名度高，在渠道下沉、加大营销投入的推动下，省内市场份额仍有较大提升空间。省外市场方面，公司开展横向拓展，省外签约经销商的地市级市场有所提升，并开发华东、华南沃尔玛系统。2016 年公司省外市场收入规模1.87 亿元，同比下降40.3%，分区域看，华北、华南、华东地区收入分别为9877 万元、4715 万元和1566 万元，分别变动-12.3%/+37.6%/+187.6%。中粮渠道协同方面，此前公司与中粮方面签订不超3 亿元关联交易金额，最终实际向中粮食品营销公司销售2756 万元。

产品结构优化趋势初显，盈利能力仍有提升空间。公司品牌格局初步形成，即形象大单品内参酒、核心战略单品新红坛、三大品牌线、8 大重点产品。产品结构优化带来公司毛利率提升，2016 年毛利率达75.0%，同比提升4.5pct。新红坛从2016 年下半年开始逐步贡献收入，随着后续单品体量做大，公司毛利率仍有提升空间。费用率方面，公司2016 年销售/管理/财务费用率分别为25.2%/14.2%/-0.1%，同比分别变动+4.5%/-2.5%/-0.2%。公司销售费用1.65 亿元，同比增长32.4%，主要系2016 年在央视广告投放费用增长所致。管理费用及财务费用控制表现良好。此外，公司所得税费用同比下降明显，主要来自递延所得税费用下降；公司消费税7312 万元，同比基本持平，但应交消费税1856 万元预计在17Q1 支出。公司整体净利率14.8%，同比提升2.5pct，较2012 年高峰期接近30%净利率水平仍有较大差距。

投资建议：我们预计公司2017-19 年EPS 为0.49/0.73/1.14 元，增持-A 评级，6 个月目标价28 元。

风险提示：白酒复苏低于预期；公司调整效果不达预期等。