华微电子(600360)

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近期我们对产业链进行了动态调研跟踪。

半导体从概念上由分立器件和集成电路构成， 功率半导体是分立器件中附加值最高和门槛最高的高附加值产品，目前进口替代和全球市场应用空间均很巨大。 公司是专注设计+材料创新，以及特种工艺的“芯片级”功率半导体龙头企业，同时也是技术积累超 50 年的 A 股稀缺“自主可控”标的。随着新能源车市场蓬勃发展，以及三代功率半导体进入快速发展投资期，公司预计迎来可持续高速发展周期。

行业高成长+自主可控，国产高端功率半导体厂商机遇期来临。 2016年 11 月 29 日，国务院公布《十三五国家战略性新兴产业发展规划》，明确将大幅提升新能源车和新能源应用比例，到 2020 年实现当年产销200 万辆以上，累计产销 500 万辆。而根据中国汽车工业协会数据，去年国内新能源车产销量分别为 51.7 万和 50.7 万辆，同比增长 51.7%和53%。考虑 2020 年产销 200 万辆规划，我们判断 2017~2020 年新能源车产销量仍将保持至少 40.9%以上的年复合增速，行业保持高速成长。IGBT 是新能源车及直流充电桩中核心半导体功率器件，我们认为在新能源车行业快速发展的驱动下，国内 IGBT 及其 IPM（智能功率模块）市场需求将实现同步快速增长。

目前， IGBT 和 IPM 在应用中已作为单独的功能模块，其主要被 IR、意法半导体、英飞凌等国际大厂占据，国内厂商相对落后，替代空间广阔。目前高端武器装备电磁化发展趋势明确，核心功率半导体器件国产替代已迫在眉睫。我们认为在行业高成长以及自主可控大趋势下，国内高端功率半导体厂商将迎来历史机遇期，率先实现 IGBT 等高端器件国产化突破的厂商将获得高速发展。

行业层面，军工行业对功率半导体器件需求日益增强，高端武器装备电磁化发展趋势明显；新型军事力量的建设，军费增长将更加倾斜于高端武器装备；国家“自主可控”的要求，推动我国核心功率半导体器件实现进口替代，多种因素驱动军工功率半导体增/存量市场巨大。

研发投入持续加大， IGBT 等核心技术有望实现突破。 公司持续加大研发投入，逐步提升产品技术含量及附加值。根据 2016 年半年报，2016年上半年公司研发支出 4346.7 万元，同比增长 43.51%；研发支出营收占比达 7.11%，相比去年同期提高 1.6 个百分点。在持续研发投入促进下，第六代 IGBT、 MOSFET、 TRENCH SBD、 FRD 及高端应用 SCR产品系列化推进顺利。特别在 IGBT 生产制造工艺方面，公司取得长足进步并已具备稀缺“实际量产落地”能力。

我们认为公司既具备功率半导体器件生产制造长期工艺积累，又紧跟国际先进制造工艺，把握行业发展趋势。公司 IGBT 等高端产品量产工艺、技术已具备较高水平， 预计有望在高端半导体功率器件领域实现真正意义上的国产突破。

第三代功率器件市场潜力巨大，公司具备相关技术升级主客观条件。第三代功率半导体与现有硅基高端产品在材料、结构、工艺、封装等核心技术环节具备明显传承性。公司 IDM 模式下能够满足新材料器件发展需要，技术向上延伸水到渠成，技术升级发展预期充分。

投资建议： 首次给予买入-A 投资评级。我们预计公司 2016 年-2018年净利润分别为 0.63 亿、 1.51 亿、 2.56 亿元，净利润增速分别为45.9%、 140.0%、 70.2%，对应 EPS 分别为 0.09、 0.20、 0.35 元/股，行业资源整合趋势给予公司较强内生外延发展预期；军工/新能源亟待突破，高附加值产品持续优化获利能力；功率半导体战略新兴格局下，“大行业小公司”现状给予足够空间；鉴于未来业绩高成长和 PEG 考量，以及潜在突破行业估值中枢较高，给予 2017 年动态 PE 59X， 6个月目标价为 12.04 元。

风险提示： 宏观经济下行，新应用领域产品扩展进度不及预期