新华保险(601336)

业务转型使得新业务价值增速超过保费增速。2016 年公司新业务价值增速远超保费增速，我们认为主要原因在于公司2016 年以来全面实施业务转型，压缩银保趸交，大力发展个险业务，极大地推动了业务价值的增长。

聚焦个险压缩银保，价值强劲增长。2016 年以来公司转型聚焦个险，个险保费增速持续提高，当年增速达到20%，我们认为个险快速发展的主要原因在于营销员规模与质量的双重提高，2016 年个险渠道规模人力达到32 万人，同比增长9%，营销员质量大幅提高，月均举绩人力达15 万人，同比增长29%。个险业务成为公司价值的核心驱动力，2016 年个险新业务价值占比达98%，在公司持续转型个险的战略下，我们预计2017 年营销员规模增速将达到10%，新业务价值增速预计达到30%。

发展健康险改善业务质量。公司拉长负债端久期，期缴产比稳步提升，2016年期缴业务占比达到16%，与此同时，公司全面打造健康险产品，健康险保费占比由2015 年的15%提升至2016 年的21%，与其他产品相比，长期型健康险的新业务价值率较高，随着健康险占比的提升，公司整体新业务价值率将不断提高，我们预计2017 年公司新业务价值率能够达到32%左右。

死差驱动价值增长，健康保险大有可为。

（1）健康险市场大有可为，行业龙头获超额收益。随着中产阶级崛起以及居民健康意识提升，人们更加注重身体健康和医疗服务，对健康险的需求将不断增加，2011 年至2016 年我国健康险保费复合增长率达到77%，预计2020年我国健康险市场渗透率将达到26%，健康险保费收入将超过1 万亿元。与此同时健康险市场集中度较高，排名前13 的公司市占率达到86%，在市场规模扩容的过程中，排名较前的新华保险业务将享受超额收益。

（2）行业价值驱动力由利差益转为死差益。监管引导“保险姓保”，在消费升级的过程中，以健康险为代表的保障型产品需求将不断扩张，，保险产品的消费属性逐步显现，使得保险公司价值中死差益占比将逐步提升，死差益成为保险公司价值的重要创造者。

投资建议：买入-A 投资评级。预计公司2017 年-2019 年归母净利润同比增速为-2%、15%、21%，EPS 分别为1.55 元、1.78 元、2.16 元，6 个月目标价75 元。

风险提示：市场风险/宏观风险/利率风险