铁汉生态(300197)

事件：

公司2017年上半年实现营收27.95亿元，同比增长92.84%；归母净利润为2.69亿元，同比增长51.80%，EPS为0.18元/股。

评论：

1、营收大幅增长92.84%，净利润增长51.80%，略超预期

2017H1营收大幅增长，主要是PPP项目大量推进，贡献收入增加，我们预计随着PPP项目的不断开工，PPP业务贡献将持续提升。公司净利润也实现较大幅增长，略超市场预期，但增速低于营收增速，主要是因为：1）主要因低毛利率土建业务的占比提升，导致整体毛利率下降2.86个pp；2）但期间费用率下降1.31个pp，其中管理费用率下降0.76个pp，财务费用率下降1.31个pp，销售费用率因盖雅环境、铁汉人居等子公司进行产品销售，增加0.76个pp。分季度来看，17Q1/Q2营收增速分别为92.11%、93.11%，增速逐季上升；17Q1/Q2净利润增速分别为79.71%、49.28%，增速逐季下降。分主体来看，子公司星河园林实现营收4.35亿元，贡献净利润0.5亿元，剔除星河园林后，公司营收增长103.45%，净利润增长71.09%。另外，剔除去年同期股权激励费用（0.45亿元）冲回影响，净利润增长95.85%。上半年，公司已中标未签约工程施工合同额为54.7亿元，新签各类施工合同额26.76亿元，新签设计合同额2679.21万元，整体合计项目额为81.73亿元，是2016年营收的1.79倍，充足的订单将提供业绩高速增长的基础。

2、毛利率下降2.86个pp，净利率下降2.82个pp，负债率有所上升，现金流改善公司毛利率较去年同期下降2.86个pp至25.49%，主要是低毛利率的土建工程业务占比提升，拉低整体毛利率，其中生态修复工程毛利率下降1.25个pp，园林绿化工程毛利率下降2.31个pp。公司净利率下降2.82个pp至9.50%，期间费用率下降1.31个pp，不过由于BT项目投资回报及权益法核算的长期股权投资收益导致投资收益整体减少0.3亿元。

公司经营性现金流净额增加3.54亿元，主要因为PPP项目占比提升，回款出现改善，收现比提升5.92个pp，由于对PPP项目投资增加，投资现金流净额为-7.20亿元，较去年同期-5.47亿元，对外投资增加了1.53亿元，不过经营现金流净额和投资现金流净额总和有所好转。我们可以看到由于回款好转，资产减值损失减少0.11亿元。由于业务扩张需要，公司借款增加，导致负债率提升12.89个pp至61.78%。

3、PPP园林龙头之一，综合实力出众，员工激励加速业绩释放公司作为PPP园林龙头企业之一，融资渠道多元，同时施工经验丰富，综合实力也十分出众，口碑良好，项目承接能力毋庸置疑，目前已承接上百亿的PPP订单，未来订单有望延续高增长。此外，公司已完成7.78亿元的第二批员工持股计划，并在筹划股票期权激励计划，高强度员工激励将保证订单加速落地，业绩实现高增长。

4、PPP订单充足，股权激励加速业绩释放，维持“强烈推荐-A”评级PPP订单充足、股权激励加速订单转化，业绩有望高增长，同时积极外延并购，强化产业链整合能力。我们预计17、18年公司EPS分别为0.54和0.73元/股，对应PE分别为22.8和16.8倍，维持“强烈推荐-A”评级。

5、风险提示：投资不及预期，项目推进不及预期，回款风险