浦发银行(600000)

1、 业绩略超预期， 1H17 营业收入和归母净利润增速皆较一季度有所提升。 1H17浦发银行营业收入同比增长 1.4%，归母净利润同比增长 5.2%，增幅分别较 1Q17（营收 0.4%，归母净利润 3.9%）提高 1.0 和 1.1 个百分点。 盈利驱动因子分析表明，非息收入对营收端贡献较大， 1H17 非息收入贡献 5.47%，其中手续费净收入贡献 2.27%。 受益于公司积极扩展中收业务， 近三年浦发银行非息收入稳步提升， 今年上半年金融降杠杆的大背景下增速虽有所放缓，表现仍优于同业。规模上， 1H17 浦发银行实现非息收入 316 亿，同比增长 16.6%，其中净手续费为242 亿元，同比增长 8.4%。结构上， 1H17 浦发银行非息收入占营业收入比较2016 年底上升 5.3 个百分点至 37.9%，收入结构进一步优化。其中理财和托管业务增长较快， 1H17 分别增长 24.6%和 60.5%至 81 亿元和 36 亿元。 后期公司计划培育更多的非息收入增长点，和理财、银行卡收入相匹配， 未来发展可持续。营收正增长，利润增速较高，下半年公司有能力更加充分、真实地暴露不良，预计下半年公司营收和利润增速剪刀差将有所下降。

2、 二季度息差企稳回升。 据我们测算， 2Q17 浦发银行净息差为 1.87%，环比上升 10bps。综合上半年情况来看息差环比仍下降， 1H17 净息差环比下降 11bps至 1.82%。 上半年息差压力主要来自负债端。 根据息差变动分析， 1H17 浦发负债端负面影响息差 34bps，其中结构因素、利率因素分别为-1bp 和-35bps。 尽管公司主动优化资产负债结构，但同业负债占比仍然较高，较高的同业负债成本成息差最大拖累。 截至 2Q17，浦发银行同业负债占总负债为 25%，较年初下降 2.9个百分点。 1H17 同业负债成本为 3.59%，环比提高近一个百分点（94bps）。从重定价缺口看， 2Q17-4Q17 浦发银行金融市场重定价缺口由负（-15%）转正（2%）， 下半年市场端资金价格不再大幅波动情况下继续优化资产负债结构，息差水平有望进一步回升。

3、资产质量压力较大，风险仍在进一步暴露中。 截至 2Q17，浦发银行不良贷款余额环比增长 12.6 个百分点至 634 亿元，不良率为 2.09%，季度环比上升 18bps。不良生成季度环比上行，考虑半年度情况有所改善。 2Q17 浦发银行考虑加回核销后的不良生成率为 214bps，季度环比增长 40bps。综合上半年情况， 1H17 该指标环比下降 34bps 至 196bps。 先行指标看，未来不良压力尚未改善。 1H17浦发银行逾期贷款、关注类贷款分别环比增长 7.3%和 9.8%至 882 亿元和 1159亿元。 1H17 关注贷款率环比微增 1bp 至 3.83%，逾期贷款率环比下降 6bps 至2.91%。 不良认定标准进一步趋严， 1H17 不良/90 天以上逾期环比增 12.0 个百分点至 95.0%，不良与逾期之间的缺口继续收窄。 拨备计提承压， 2Q17 拨备覆盖率环比下降 12.6 个百分点至 154.2%，降幅较大，逼近 150%的监管红线。

4、公司观点： 1H17 浦发银行业绩略超预期， 息差已经企稳回升资产质量问题仍需时间消化，不良改善后业绩增长可期。 我们预计浦发银行 2017-19 年实现归母净利润559/592/629 亿元，同比增速为 5.3/5.9/6.2%，对应 EPS 1.86/1.97/2.10 元。目前股价对应 0.93X 17 年 PB，相对板块折价 9.7%。

风险提示： 宏观经济加速下滑，资产质量恶化超预期。