九州通(600998)

事项：

公司发布半年报，实现营业收入362.28亿元，同比增长21.63%；实现归母净利润7.93亿元，同比增长155.73%；实现扣非归母净利润4.06亿元，同比增长32.23%。业绩符合预期。

第二季度实现收入174.14亿元，同比增长21.44%；实现归母净利润6.07亿元，同比增长260.14%。

平安观点：

毛利率略上升，费用率稳定：上半年公司毛利率为 8.1%，同比增加 0.66个百分点，预计毛利率的持续增加主要由于�_模效应及 OTC 业务配送链延伸所致；销售费用率为 2.85%，同比增加 0.24 个百分点；管理费用率为 2.07%，同比增加 0.02 个百分点；财务费用率为 1.03%，同比降低 0.02个百分点。公司归母净利润增加大幅高于扣非归母净利润的增加，主要由于公司汉阳地块旧城改建项目征收补偿款 5.28 亿元，扣除成本后计入非经常性损益所致。

分业态看，医疗机构销售收入（+35.17%）和工业板块收入（+58.44%）增长迅速：

医疗机构销售业务持续高速增长：公司在医疗机构的销售收入为 118.44亿元（+35.17%），其中二级以上医院销售 81.94 亿元（+40.70%），二级以上医院客户数量达到 4,070 余家，较去年底增加约 290 家，增长迅速。基层医疗机构销售 36.50 亿元（+24.23%），公司在全国 25 个省市具有基药配送资格，随着新标的切换，公司有望借此机遇赢得更多的市场份额。公司近几年积极开拓二级以上医院，目前 4000 余家二级以上医院实现含税销售额仅为 82 亿元，具有很大提升空间。

零售和电子商务业务�д沽己茫毫闶哿�锁业务（包括线上销售）实现营业收入 8.47 亿元（+14.19%），毛利率 16.62%（-3.76 个百分点），毛利率下降主要是因为好药师线上销售占比上升，但其毛利率下降所致。B2C电子商务业务实现销售 5.78 亿元（+22.98%），实现净利润-871.33 万元，亏损主要是因为毛利率下降以及 2017 年加大技术研�Ш突�础设施投入。公司在零售和电子商务方面持续推进创新型营销，好药师 APP 新增了 8 个城市的 O2O 送药业务，业务覆盖达到 16 个城市。好药师已经成为业内领先的医药服务平台，我们认为公司电子商务业务在好药师的带动下，有望持续高速增长，盈利指日可待。

饮片业务增长拉动工业板块表现突出： 医药工业实现销售收入 5.04 亿元（+58.44%），毛利率为 22.88%（+2.71 个百分点），销售增长及毛利提升的主要原因是中药饮片生产快速增长，以及�g山制药生产销售产品价格上涨所致。由于京丰药业上半年销售收入仅为 0.7 亿元，预计饮片业务拉动销售的效应更大。

分产品品种来看，食品、保健品、化妆品等业务增速最快（+61.43%），其次是中药饮片业务（+39.22%）：

食品、保健品、化妆品等业务增速最快，主要由于该业务基数较小，正处于快速扩张期，上半年公司在湖南、武汉和四川新设子公司三个搭建独立运营的消费品业务体系，该业务未来有望继续维持高速增长。增长第二快的板块是中药材与中药饮片业务（+39.22%），主要由于九州天润推出系列新产品以及持续推进全国布局。由于政策优待、人们对养生需求的增加、以及饮片企业优胜劣汰，预计公司的中药饮片业务依托自己销售平台维持较高增速。

各版块经营情况：西药、中成药实现销售收入 294.22 亿元（+16.81%）、毛利率 7.65%（+0.88 个百分点）；中药材与中药饮片业务实现销售收入 13.69 亿元（+39.22%），毛利率为 12.64%（-3.6 个百分点），毛利率下降主要是由于将较高毛利率的阿胶业务从该板块剥离转入药品业务板块导致统计口径��生变化，以及��三七业务大幅增长而该部分业务毛利率较低等影响所致；医疗器械与计生用品业务实现销售收入 31.16 亿元（+38.12％），毛利率为 8.09％（-1.85 个百分点），毛利率下降主要由于集中处理历史库存所致；食品、保健品、化妆品等业务实现销售收入 21.29 亿元（+61.43%），毛利率为9.05%（+0.62 个百分点）。

维持“推荐”评级：公司是全国最大的民营配送企业，业务覆盖全国 28 个省份，在深耕 OTC 领域的基础上积极向医院市场扩展，医疗机构配送业务维持高速增长；饮片和食品、保健品、化妆品等业务增长情况良好。我们维持盈利预测，预计公司 2017 年、2018 年、2019 年 EPS 分别为 0.67 元、0.84元、1.04 元，对应 PE 分别为 30/24/19 倍，维持 “推荐”评级。

风险提示：医院业务扩张不及预期。