江苏国泰(002091)

事件：公司发布2017年半年报，公司实现主营业收入161.93 亿元，同比增长21.86%；营业利润7.08 亿元，同比增长24.62%；归母净利润3.69 亿元，同比增长65.23%，扣非后净利润3.48 亿，同比增长59.81%，EPS 为0.23 元。同时发布三季报预告，预计净利润为5.35亿~6.5 亿元，同比增长40%-70%。

投资要点

营收和利润同比增长，综合毛利率略降：2017 年上半年营业总收入为161.93 亿元，同比增长21.96%，其中外贸业务同比增长了21%，主要原因为公司加强了供应链管理，实现了从“卖产品”到“卖服务”的转变，成长为“全球供应链组织服务商”，提高了公司的国际竞争力，而化工业务延续了去年的高需求状态，同比增长了54%；实现归属母公司净利润3.69 亿元，同比增长65.23%；扣非后净利润为3.48 亿元，同比增长59.81%。利润增加的主要原因有：1.销售收入的同比增加；2.公允价值变动损益增加1100 万；3.收到联营企业的投资收益增加4000 万。

分产品来看：纺织服装、玩具等出口贸易营业收入为112.62 亿元，同比增加17.85%，毛利率也同比下降了1.03 个pct.为9.86%，毛利率下降的主要原因可能为：公司共有13 个外贸子公司，不同的子公司收入增长的不同导致毛利率发生变化，纺织服装、玩具等进口及国内贸易的营业收入为41.46 亿元，同比增加了28.70%，毛利率同比微升0.02 个pct.为10.98%；化工的营业收入为6.86 亿元，同比增长了54.38%。综合毛利率同比微降0.48 个pct.为11.35%。

销售费用率的下降带来期间费用率的下降：销售费用率同比下降了0.39 个pct.至4.35%，管理费用率同比微升了0.05 个pct.至2.35%，财务费用率同比微升了0.04 个pct.至0.39%。销售费用率的下降使整体期间费用下降了0.3 个pct.至7.14%。其中管理费用的提升主要为研发支出的增加，研发支出为3789 万，同比增加了124%。

外贸供应链龙头，纺织品出口贸易全国第一：公司的供应链服务主要涉及消费品进出口贸易以及电商平台，以进出口贸易为主，面向国际和国内两个市场，按照海关统计，公司上半年进出口总额为18.13 亿美同比增长9.2%，其中出口业务15.99 亿美元，同比增长13.4%。中国纺织品进出口商会统计的公司2016 年纺织品服装出口总额27.7 亿美元，排名全国第一。

锂离子电池电解液行业细分龙头，销量保持高速增长：本公司控股子公司华荣化工主要生产锂离子电池电解液和硅烷偶联剂，销量连续多年在国内和国际上名列前茅，报告期内华荣化工实现营业收入为6.63 亿元，同比增长50.25%，净利润为1.36 亿元，同比增长85.68%。公司加大研发力度的支持，目的是优化工艺和技术，提高产量和质量，开发新产品，增加新配方储备，增加产品储备，以增强公司市场竞争力，提高公司的可持续发展能力。

盈利预测与投资评级：2017 年年初集团整体注入了11 家优秀子公司，公司成为供应链服务及外贸出口的龙头，同时公司在锂离子电池一直保持领先地位，后续有望继续保持高速增长。预计2017-2019 年的营业收入分别为341.99 亿、386.45 亿和432.83 亿，对应的净利润分别为7.03 亿、8.81 亿和10.57 亿，EPS 分别为0.45、0.56 和0.67。目前外贸行业的PE 中位数在30 倍左右，锂电池行业的PE 在38 倍左右，给予公司外贸业务25-28XPE，锂电池业务32-35XPE，对应6 个月的合理价区间为14.91-16.59 元，首次覆盖，给予“推荐”评级。

主要风险提示：宏观经济下滑，汇率变动的影响，国际政治的影响。