当前市场“新周期”之争中有三个关键词的关注度最高，一是供给出清，二是需求复苏（尤其朱格拉周期），三是金融周期（涉及信贷与房地产）。三者之间的关系是，“新周期”应产生于需求复苏；而供给出清是需求复苏的前提；但杠杆率高企、金融周期向下，却会在中长期之中抑制需求――非金融企业要在增速下降的情况下偿债，因而会收缩投资；家庭部门要在房产财富减值的过程中偿债，因而会收缩消费。

金融危机之后，由于经济下行失业增加，政府出手救助，德国的杠杆率也出现了加速上升的情况，但相比于其他经济体，德国在经济稳定增长的同时较为及时地实现了去杠杆，避免了债务依赖症。德国的经验表明，去杠杆和经济稳定增长是可以兼得的，虽然这确实需要很多特定条件与特殊措施，但并非不可为之。因此，我们也不应该对金融周期向下所形成的经济下行压力过于悲观，因为这种风险是可以通过努力缓解甚至消除的，这正是分析德国去杠杆经验的意义之所在。

德国的经验在于，根据杠杆率=信贷存量/名义 GDP 的定义，宏观杠杆率的变化可以分解为两个方面，一是信贷加速增长（分子效应）；二是名义 GDP 增速下行（分母效应）。

（1）分母效应上，可以通过提升名义经济增速来实现去杠杆：对比危机前后，虽然德国的信贷增速有所上升，但名义经济增速的升幅更大，使得德国杠杆率的去化速度进一步加快。

为什么德国的名义增速在危机后不降反升？其一，德国即使在金融危机之后全球贸易收缩的环境中，仍然实现了经常账户盈余的持续扩大。其二，存量债务积压问题较小，杠杆率的绝对水平较低――而保持较低杠杆率，则取决于制度约束与各主体的长期自律，非一日之寒。

（2）分子效应上，德国的杠杆率水平、债务增速在危机前后都比欧元区整体和美国低，这表明德国对信贷扩张的控制也更为有效。

德国如何控制非金融部门信贷规模的过度增长？在家庭部门，德国凭借特定的住房管理制度与住房金融制度，对房地产价格、住房信贷、资产证券化进行全面控制，从而在金融危机之前控制住了房价上涨，在量化宽松与外资流入导致房价上升时期控制住了住房信贷增长。在政府部门，德国严格控制财政赤字，财政刺激快速有效，退出迅速，从而在金融危机后率先摆脱对政府债务的依赖。在实业部门，德国有反垄断传统，支持中小企业――大型企业更容易凭借大而不能到出现投资过度问题。在宏观调控上，德国信奉秩序自由主义理念，不主张凯恩斯主义的逆周期操作，反通胀坚决，认为财政平衡才是可持续经济增长的基础。

总之，德国的去杠杆有两个层面的“三好”，一是分部门来看，政府、家庭、非金融企业有“三好”；二是从杠杆率的成因来看，杠杆率、信贷增长（分子效应）、名义经济增长（分母效应）又有“三好”