佩蒂股份(300673)

海外映射：中国宠物经济正处于爆发前夕。回顾发达国家宠物经济发展历史，我们发现：1）当人均GDP 达到8,000 美元，宠物产业就会进入高速发展阶段（资料来源：中国农业大学动物医学院）；2）宠物产业的发展与该国老龄化水平呈较强的正相关关系。由此看中国所处的阶段：1）人均GDP 达到53,980 元；2）人口老龄化率超过10%并将持续提升。我们判断，中国很有可能正站在宠物经济爆发前夜。

好行业、大空间、真成长：产业爆发前夜，探究成长来源。当前我国宠物市场仍处于保有量低、相关产品及服务渗透率低、客单价低的状态。在这轮产业爆发的过程中，这三大主要驱动力有望共同增长，从而拉动行业的整体快速增长。我们预计2020 年中国宠物行业有望突破4,000 亿元，CAGR 近33%。此外行业资产证券化正式开启，助力产业进一步规范化运营并加速整合。

佩蒂股份：首家宠物食品行业上市公司，宠物零食专业生产商。公司是专业从事营养保健型、功能型宠物休闲食品研发、生产和销售的高新技术企业，主要产品有畜皮咬胶、植物咬胶、营养肉质零食、可食用鸟食及小动物玩具、烘焙饼干等。2016 年实现营业收入5.5 亿元，在宠物零食咬胶生产企业中处于领先地位。基于现状展望未来：

1）短期：外销持续强劲，保持稳定增长。目前公司业务仍以ODM 为主，短期来看增长一方面来源于在现有客户中份额的持续提升，另一方面依靠继续拓展新客户。

2）中期：加强自主品牌建设，内销接力增长。上市前公司将重心主要放在海外市场，内销业务鲜有贡献。如今公司成功上市，又赶上中国宠物经济高速发展的黄金时期，将投入更多精力在内销市场开拓和自主品牌建设上。

3）长期：沿产业链布局，打造宠物经济生态圈。参考美国最大的综合性宠物服务商Petsmart 的发展路径，我们认为，公司有望以宠物食品商为发展起点，充分利用品牌和资本优势，横向拓展产品品类，纵向延长产业链，打造宠物经济生态圈。公司作为国内首家上市宠物食品企业，有望先一步开启产业链整合，形成集群化竞争优势，增强盈利能力，受益行业转型。

盈利预测与投资评级：我们预测，公司2017、2018、2019 分别实现营业收入6.07 亿、7.14 亿、8.46 亿，同比增长10.1%、17.6%、18.5%；实现净利润1.02 亿、1.21 亿、1.44 亿，同比增长27.5%、19.8%、19.0%；EPS 分别为1.28、1.52、1.80；对应PE 为33.5、28.2、23.8。考虑到行业的高速增长、公司的龙头地位以及产业链布局的前景，维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示：原材料价格波动带来毛利率的波动；内销市场的拓展带来费用率的提升；汇率波动。