北方国际(000065)

事项：公司发布2017年半年报，实现营业收入49.88亿元，同比增长23.00%；实现归属于上市公司股东的净利润1.98亿元，同比增长27.30%，扣非后同比增长42.66%。实现EPS0.39元。

2017H1业绩稳健增长，重大项目进展顺利，货物贸易收入增速较快：公司2017年上半年实现营业收入49.88亿元（同比+23.00%），相当于公司2016年全年营收87.62亿元的56.93%。从主营业务结构来看，公司各项主业分别实现收入：国际工程承包25.87亿元（同比+17.59%），占营收比重52.01%；货物贸易18.55亿元（同比+49.94%），占营收37.29%；金属包装容器销售3.82亿元（同比+8.32%），占营收7.67%；货运代理1.04亿元（同比-27.56%），占营收2.08%；国内建筑工程0.17亿元（同比+26.22%），占营收比重0.34%；房地产销售0.02亿元（同比-7.58%），占营收比重0.05%。国际工程承包业务仍是公司主要收入来源，重大项目中巴基斯坦拉合尔轨道交通橙线项目期内确认收入7.3亿元、缅甸蒙育瓦莱比塘铜矿项目采购施工总承包项目期内确认收入3.43亿元；期内货物贸易业务增长较快，主要为北方车辆委内瑞拉、巴基斯坦、南非、菲律宾等多个车辆出口项目顺利开展所致。从市场结构来看，境外市场实现营收43.70亿元（同比+22.22%），占比87.85%（同比-0.53个pct）；境内市场实现营收6.04亿元（同比+28.55%），占比12.15%（同比+0.53个pct）。分季度看，公司2017Q1、Q2分别实现营收23.03亿元（同比+19.79%）、26.85亿元（同比+25.88%），Q2营收环比增速达到16.59%，营收有加速增长趋势。

国际工程等主业毛利率同比略降，汇兑损失导致期内财务费用增长较快：毛利率方面，报告期内公司综合毛利率为9.83%，同比增加0.22个pct。从业务结构来看，公司各项主营业务毛利率分别为：国际工程承包9.06%（同比-0.80个pct）、货物贸易8.15%（同比-0.30个pct）、金属包装容器销售18.95%（同比-7.21个pct）、货运代理22.83%（同比+5.59个pct）、国内建筑工程8.64%（同比-0.39个pct）、房地产销售58.40%（同比-0.42个pct）。从市场结构来看，境外业务毛利率9.12%，同比下降1.76个pct；境内业务毛利率14.28%，同比增长2.74个pct。期间费用方面，报告期内公司费用率为5.22%，同比增长0.70个pct。其中销售费用同比增加16.10%、管理费用同比下降5.94%；财务费用同比增加108.24%，主要原因为期内公司因美元汇率波动产生汇兑损失0.22亿元所致（去年同期为汇兑收益0.39亿元）。资产减值方面，报告期内公司发生资产减值损失-0.20亿元（同比-131.67%），主要为公司期内收到的上年度回款较多减少应收账款、计提坏账准备冲回所致。净利率及ROE方面，公司报告期内销售净利率为4.08%，较2016年同期下降0.86个pct；ROE（加权）为6.03%，较2016年同期增加0.52个pct。资产负债率方面，公司报告期末资产负债率及剔除预收账款后的资产负债率分别为69.91%、63.65%，均较2016年同期有所下降。

经营性现金净流量大幅提升，在手货币资金余额充裕：经营性净现金流方面，报告期末公司经营活动产生的现金流量净额为19.88亿元，较2016年同期净流入增加19.83亿元（同比+36595.43%），主要是期内公司国际工程项目收到上年度项目回款较多所致。投资性净现金流方面，报告期末公司投资活动产生的现金流量净额为-4.11亿元，较2016年同期净流出增加3.03亿元（同比-278.60%），主要是期内老挝南湃水电站BOT项目付款较上年同期增加、及北方国际地产收购番禺富门花园房地产有限公司25%股权所致。筹资性净现金流方面，报告期末公司筹资活动产生的现金流量净额为4.16亿元，较2016年同期净流入增加2.76亿元（同比198.22%），主要是期内子公司南湃电力取得长期借款所致。在手资金方面，公司报告期末货币资金余额为57.21亿元，较2016年同期增加20.33亿元（同比+55.11%），较期初增加20.33亿元，主要是期内公司国际工程项目收到上年度项目回款较多所致。应收、预收及应付账款方面，报告期末公司应收账款为19.49亿元，较去年同期增加3.23亿元（同比+19.88%），较期初减少4.70亿元；预收款项为21.65亿元，较2016年同期增加4.90亿元（同比+29.30%）；应付账款为49.24亿元，较2016年同期增加10.98亿元（同比+28.69%）。

2017H1新签订单规模接近2016全年，充裕订单保障公司持续发展：公司公告显示，2017年上半年累计新签项目合同10个，总额达20.37亿美元（约137.50亿元，按美元兑人民币汇率1:6.75计算），相当于2016公司全年新签合同额21亿美元的97%；其中2017Q1新签项目5个，总金额7.37亿美元（约49.75亿元）；2017Q2新签项目同为5个，总金额13.00亿美元（约87.75亿元），其中新签重大项目2个，分别为伊拉克贾贝尔巴赞水泥厂EPCC项目（4.45亿美元）及哈萨克斯坦阔克布拉克铁矿石选矿厂建设项目（7.1亿美元）。上述两个重大项目合计合同额11.55亿美元，占2017H1新签项目合同总额的56.70%。公司承包工程类型已由轨交、电力等传统优势领域拓展至工业生产、矿业采掘等方面，体现出公司全方位海外项目承揽及资源整合能力。我们统计至2017年6月末，公司累计已签约未完工项目合同总额达到121.87亿美元（约816.53亿元，以2008年7月以来美元兑人民币即期中间价均值约1:6.70计算），相当于公司2016年营收87.62亿元的9.32倍、国际工程承包主业2016年收入50.96亿元的16倍；其中合同已生效正处于执行阶段的合同总额为51.40亿美元，已签约但尚未正式生效的合同总额为70.47亿美元。公司在手订单充裕，我们预计未来随着这些合同的逐步生效落地，有望推动公司未来2-3年经营业绩持续增长。

投资建议：我们看好公司作为北方公司旗下民品国际化经营平台，海外业务有望直接受益于“一带一路”战略实现高速增长，预计公司2017年-2019年的收入增速分别为36.9%、34.2%、34.1%，净利润增速分别为41.7%、33.1%、32.6%，对应EPS分别为1.27、1.70、2.25元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为35.56元，相当于2017年28倍的动态市盈率。

风险提示：宏观经济大幅波动风险，业绩承诺无法实现风险，一带一路战略推进不达预期风险，海外工程项目承揽实施风险，集团战略变化风险，回款风险等。