事件：

中国人民银行 2017 年 9 月 15 日公布 8 月末数据，广义货币(M2)同比增长 8.9%，人民币贷款 1.09 万亿元，社会融资规模 1.48 万亿元。

核心观点：

1、我们的判断再次被验证，央行外汇占款在 0 附近！8 月央行外汇占款下降 8 亿元。这背后的逻辑有三点：一是人民币汇率 8 月以来的快速升值很可能是外汇市场供求自身变化，存量外汇踩踏式结汇的结果，并非来自央行的市场操作；二是央行实现清洁浮动，让汇率随市场供求波动并进而对供求发挥调节作用的目的非常明确；三是，央行如果不干预，外汇占款显着回升的必要条件就不具备。

2、M2 再创历史新低，回落至 8.9%。除了去年同期基数较高之外，M2 快速回落有两个主要原因。一是，广义信贷增速的放缓，特别是与同业、资管、表外活动高度关联的银行股权及其他投资科目扩张放缓，这方面货币派生能力下滑。二是，与房地产销售放缓也密切相关。这两个趋势因素决定 M2 同比增速将仍在低位。

3、这也解释了为何信贷超预期，M2 增长却低于预期。信贷同比增速不变在13.2%，但是收缩较快的是股权及其他投资，债券投资同比增速也略有下滑导致由此形成的企业存款下降。信贷关注两点：居民短期消费增长迅猛、企业中长期贷款依然稳健。前 8 个月，贷款已经投放 9.9 万亿元，全年 12 万亿的信贷额度所剩不多，随着部分表外贷款回归表内，预计表内贷款投放规模上或有灵活上行的空间。

4、更需关注广义社融增速的下滑。8 月广义社融同比增速从 14.2%降至 13.9%。它与 GDP 同比增速相关度较高。广义社融到 GDP 同比的传导时滞，过去是 1-2 个季度，近年滞后期延长至 3-4 个季度。广义社融同比增速仍有回落压力，这将给四季度经济带来下行压力，然而幅度有限意味着货币政策难转向。