古井贡酒(000596)

事件：中秋期间草根调研发现古井年份原浆8（简称古8）在省内已经迎来拐点，替代古5 成为省会城市合肥宴请和礼品市场首选，在非省会城市，古8 也同样呈现出逐渐在宴请和礼品市场起势的特征。古5 目前成为县级市场消费升级的代表，据渠道反馈，古5 目前仍然有不错的增长，但古5 增长已经主要由县级市场贡献，从结构上看，年份原浆古8：古5：献礼为20:45:35 的。安徽省内消费升级呈现加快的态势。

消费升级是核心，古8 旺季迎来放量拐点原因大致有以下几个方面：1）、名白酒的复苏，高端白酒价格上涨趋势成立，200 及以上名白酒变得更有性价比；2）、省内消费升级一直在继续，价格带上移可观测，目前只是有所加速，得益于品牌持续培育见效；3）省内经济回升（GDP 增速2Q 高于1Q，民间投资增速回升），省内大面积展开棚改同样助力消费。

公司2 季度改善十分明显，3 季度预计继续呈现改善态势，主要系省内消费升级强劲，古井品牌继续领跑，份额继续扩张，且恰逢2013 年以来最旺中秋古8放量。扣除黄鹤楼酒业并表影响，我们估计古井品牌1 季度收入增长在7%上下，2 季度收入增速在19%左右，2 季度环比改善十分明显，预计三季度继续呈现改善。据我们调研访问得出较为一致的结论――2017 年中秋是2013 年以来最旺，且主要以200 元以上品牌白酒旺销，结构性特征十分明显。古8 是安徽省内200价格带核心主力产品，在城市宴请和礼品市场已经起势，旺季放量明显，产品结构继续优化，合肥市场古8 在原浆系列占比超过四分之一强，其放量拐点到来。

从销售模式上看，8 年放量，业绩弹性不远。古井在省内是全控价操作模式，且在省内已经较大面积推广了平台公司运营模式，经销商角色主要是物流配送商，盈利主要靠返利，因此当公司销售产品主力从献礼和古5 升级到古8 时，实际销售单价从不到120（含税）升级到200 左右（含税），即便考虑到市场投入和返利比例等，盈利能力提升（原浆系列整体毛利率升，固定销售费用比率降）也趋于明显。

投资建议：维持买入-A 投资评级，提高6 个月目标价84.00 元。我们调整预计公司2017-18 年的每股收益分别为2.14 元和2.79 元，目标价相当于2018 年30 倍的动态市盈率。

风险提示：省内竞争激烈致销售不达预期；业绩释放不及预期致估值风险。