北方国际(000065)

事项：公司发布2017年第三季度报告，前三季度累计实现营业收入67.25亿元，同比增长12.57%；其中第三季度实现营业收入17.38亿元，同比减少9.47%。前三季度累计实现归属于上市公司股东的净利润3.48亿元，同比增长54.49%，扣非后同比增长121.17%；其中第三季度实现归属于上市公司股东的净利润1.50亿元，同比增长115.50%，扣非后同比增长207.54%。前三季度实现EPS0.68元。

Q3单季营收增速同环比均有所下滑，国际工程重大项目进展顺利：公司2017Q1-Q3实现营业收入67.25亿元（同比+12.57%），相当于公司2016年全年营收87.62亿元的76.75%。分季度看，公司2017Q1、Q2、Q3分别实现营收23.03亿元（同比+19.79%）、26.85亿元（同比+25.88%）、17.38亿元（同比-9.47%），Q3营收环比增速亦有所下滑。根据公司三季报显示，报告期内国际工程承包业务重大项目进展顺利：期内巴基斯坦拉合尔轨道交通橙线项目确认收入2.96亿元、埃塞俄比亚亚吉铁路车辆采购项目确认收入1.60亿元、缅甸蒙育瓦莱比塘铜矿采购施工总承包项目确认收入0.32亿元。我们认为根据建筑行业及国际工程承包业务惯例，下半年营收占比或有较大概率高于上半年，由此公司Q4及全年营收均有望录得较快增速。

资产减值损失大幅减少对冲财务费用增加，经营性净现金流显着改善：公司2017Q1-Q3实现归属于上市公司股东的净利润3.48亿元（同比+54.49%），相当于公司2016年全年归母净利润4.61亿元的75.49%。分季度看，公司2017Q1、Q2、Q3分别实现归母净利润0.70亿元（同比+43.38%）、1.28亿元（同比+19.97%）、1.50亿元（同比+115.50%），Q3归母净利润环比增速同时达到了17.18%。根据公司三季报显示，Q1-Q3共发生资产减值损失-0.17亿元，较去年同期减少116.20%（1.05亿元），主要为收到上年度项目回款较多、冲回计提的坏账准备继而减少资产减值损失所致。Q1-Q3共发生财务费用0.59亿元，较去年同期增加180.71%（1.25亿元），主要为公司因美元汇率波动产生的汇兑损失增加所致。公司中报披露上半年产生汇兑损失约为0.22亿元，我们估算Q3产生汇兑损失约为0.1亿元。随着美元兑人民币汇率于9月下旬起逐渐企稳，我们认为公司年内继续发生汇兑损失的概率较小。前三季度公司经营活动产生的现金流量净额达到13.22亿元，较去年同期大幅增加1144.45%，主要为期内收到上年度项目回款较多所致。

2017H1新签订单规模接近2016全年，充裕订单保障公司持续发展：公司公告显示，2017年上半年累计新签项目合同10个，总额达20.37亿美元（约137.50亿元，按美元兑人民币汇率1:6.75计算），相当于2016公司全年新签合同额21亿美元的97%。公司承包工程类型已由轨交、电力等传统优势领域拓展至工业生产、矿业采掘等方面，体现出公司全方位海外项目承揽及资源整合能力。我们统计至2017年6月末，公司累计已签约未完工项目合同总额达到121.87亿美元（约816.53亿元，以2008年7月以来美元兑人民币即期中间价均值约1:6.70计算），相当于公司2016年营收87.62亿元的9.32倍、国际工程承包主业2016年收入50.96亿元的16倍；其中合同已生效正处于执行阶段的合同总额为51.40亿美元，已签约但尚未正式生效的合同总额为70.47亿美元。公司在手订单充裕，我们预计未来随着这些合同的逐步生效落地，有望推动公司未来2-3年经营业绩持续增长。

投资建议：我们看好公司作为北方公司旗下民品国际化经营平台，海外业务有望直接受益于“一带一路”倡议实现高速增长，预计公司2017年-2019年的收入增速分别为36.9%、34.2%、34.1%，净利润增速分别为41.7%、33.1%、32.6%，对应EPS分别为1.27、1.70、2.25元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为31.75元，相当于2017年25倍的动态市盈率。

风险提示：宏观经济大幅波动风险，业绩承诺无法实现风险，一带一路倡议推进不达预期风险，海外工程项目承揽实施风险，集团战略变化风险，回款风险等。