长春高新(000661)

长春高新是我们持续推荐的生物药标的，看好公司生长激素销售层级下沉带来的成长空间及后续在研品种潜力。 2017 年 8 月 17 日，我们发布了 29 页《长春高新深度报告：十年磨一剑，创新铸成长》。

事件： 公司发布 2017 年三季报,前三季度实现销售收入 26.48 亿元，同比增长 20.79%；实现归属上市公司股东净利润 4.87 亿,同比增长28.31%；实现扣非归属上市公司股东净利润 4.69 亿元，同比增长26.10%，实现 EPS 2.86 元，业绩超预期。从单季度看, 2017Q3单季度实现销售收入 10.47亿元，同比增长 14.31%；归属上市公司股东净利润 2.03 亿元，同比增长 23.18%；扣非归属上市公司股东净利润 1.95 亿元, 同比增长 24.06%。 从表观增速看， Q3 单季度无论收入增速还是利润增速相比上半年均有所放缓，但我们测算和判断主要是公司今年受地产业务结算延迟影响所致，医药核心业务增速反而持续加快。

制药业务贡献主要利润，蛋白药物和疫苗增长靓眼： 分业务看，制药业务仍然是驱动公司增长的主要引擎， 2017 年前三季度医药业务销售收入同比增长 55.31%，净利润增长 65.97%，增长迅猛， 我们预计和测算受暑假旺季影响，公司核心主体金赛药业生长激素增长较二季度有所加速，继续高速增长。 百克生物疫苗平台狂犬疫苗减亏，水痘疫苗延续增长。

房地产业务确认仍有所滞后，预计四季度可恢复： 公司房地产业务三季度仍然未确认，公司公告第四季度将交房结算，从往年数据看，房地产业务每年较为稳健可贡献收入 5-6 亿左右，净利润 7000 万-1 亿左右，我们预计四季度房地产业务利润将得到确认。

公司下沉销售层级加强销售， 销售费用增长较快： 2017 年前三季度公司销售费用率 41.68%，较去年同期增长 11.29 个百分点；管理费用率 13.41%，较去年下降 1.20 个百分点；财务费用率-0.24%；三项期间费用率合计 54.85%，较去年同期增长 10.36 个百分点。主要是公司招聘销售人员、销售层级下沉加强销售所致。

投资建议： 买入-A 投资评级， 6 个月目标价 191.14 元。 我们预计公司 2017 年-2019 年的收入增速分别为 27.51%、 23.69%、 23.26%，净利润增速分别为 32.99%、 32.56%、 29.82%， EPS 分别为 3.79、 5.03、 6.53元，对应 PE 分别为 43、 32、 25 倍，看好公司生长激素水针的良好竞争格局、销售层级下沉带来的市场增量潜力，以及长效生长激素 IV 期临床完成后的市场推广潜力， 成长性突出；维持买入-A 的投资评级，6 个月目标价为 191.14 元，相当于 2018 年 38 倍的动态市盈率。

■风险提示： 房地产确认不及预期； IV 期临床进展不顺利