博汇纸业(600966)

公司发布定增预案:公司公告显示,拟非公开发行不超过2.67 亿股,募集资金总额不超过19.85 亿元,其中控股股东博汇集团承诺认购不低于30%本次定增股份总数。募集资金主要用于公司150 万吨高档包装纸项目(一期100 万吨),包括年产50 万吨高档牛皮箱板纸和50 万吨高强瓦楞纸项目,项目建设期为两年。定增后,公司在外发行总股本将由目前的13.37 亿股变为16.04 亿股(按增发股份上限计算)。

定增项目优化产品结构,夯实包装龙头地位:本次募投项目一期为50 万吨高档牛皮箱板纸和50 万吨高强瓦楞纸,新产能投产一方面进一步扩大公司造纸总产能,奠定公司包装纸龙头地位,另一方面能够优化公司产品结构,从而提升公司综合竞争力。箱板/瓦楞纸主要用于食品饮料、家用电器、电子产品等消费品包装,根据造纸工业协会数据,2016 年国内消费量约4600 万吨,年增长3%-5%左右,每年市场容量增加约200 万吨,且电商发展对行业有一定正面拉动作用。目前箱板/瓦楞纸盈利处于较高水平,粗略测算吨净利约500元/吨,由于国家限制混合废纸及30 万吨以下小企业进口废纸,行业格局有望得到进一步优化,行业盈利有望维持相对高位。博汇新项目将以国废为主,盈利预计逊于玖龙等有进口废纸渠道类公司,但公司仍将受益箱板/瓦楞纸行业的高景气,并有望贡献新的利润增长点。

白卡纸景气将维持高位:公司是白卡纸龙头,当前利润也主要由白卡纸贡献。白卡纸广泛应用于食品饮料、卷烟、化妆品、药品、电子等包装,2015 年中期白卡纸行业迎来景气拐点,价格稳步上涨,截止到12 月9 日,目前价格约6800-6900 元/吨。白卡纸需求:2016年国内需求约690 万吨,2011-2015 年CAGR 约8.7%;净出口约140 万吨,白卡纸也是各类纸种消费增速最高的品种。下游稳定增长+消费升级替代灰底白板纸+出口拉动,需求高增长趋势有望持续。供给端:16 年底白卡纸行业总产能约为1020 万吨,根据草根调研数据,我们测算目前国内白卡纸综合产能利用率约85%-90%。新增产能方面,据公司公告,除博汇75 万吨外,未来两年基本无新产能,且行业格局好,预计价格将保持高位,吨净利也将维持上升趋势。

产能扩产将近翻倍,盈利有望保持高增长:公司目前拥有造纸产能约200 万吨,产品包括白卡纸、文化纸、石膏护面纸和箱板/瓦楞纸,其中箱板/瓦楞纸产能分别为15 万吨、2.5 万吨。前期公司公告建设75 万吨白卡纸产能,有望于18 年底/19 年初投产,加上新增100 万吨箱板/瓦楞纸产能,公司未来2 年产能将近翻一倍,合计达375 万吨左右,也将超过晨鸣成为国内第二大白卡纸厂商,奠定了公司未来两年业绩高增长的基础。

盈利预测及投资建议:我们预计公司17-19 年净利润分别约8.8 亿元、10.9 亿元、16.5 亿元,同比增长337.7%、24.0%、51.1%,EPS 0.66 元、0.82 元、1.23元,六个月目标价6.90 元,维持“买入-A”评级。

风险提示:宏观经济疲软,供给端大宗商品价格波动,造纸行业需求恢复缓慢;新项目投产进度不及预期。