木林森(002745)

事件: 公司发行股份及支付现金购买资产暨关联交易事项获得证监会有条件通过。

收购 LEDVANCE 圆满收官, 世界级 LED 集团计日可待。 LEDVANCE是国际照明巨头欧司朗剥离通用照明业务形成的实体, 截至 2017 年 9月, LEDVANCE 在全球拥有在生产的 14 家工厂,同时具有遍布全球的销售渠道。 收入体量上看, LEDVANCE2016 年营业收入达到 151.88 亿元,接近木林森三倍( 55.2 亿元)。成功并购 LEDVANCE 后,公司不仅大幅增强自身实力, 一跃成为全球前三的照明企业,也可以依托LEDVANCE 打造覆盖全球的销售网络和品牌家族,构建世界级 LED 集团。

LEDVANCE 重组有序进行, 关厂与“ LED 化” 齐头并进。欧司朗剥离 LEDVANCE 前就已经开始关厂计划, LEDVANCE 最新计划到 2025 年全球保留 8 家工厂。截至 2017 年 6 月 30 日, 第一阶段及第二阶段原关厂计划已经计提费用 8.03 亿元,第二阶段新的关厂计划计提的费用为27.58 亿,在并表时计提, 不影响未来年度的当期损益。同时,公司产品结构也在向 LED 转型, 2017H1, LED 收入占比达到 26.61%,比重持续提升。依据国际同行转型经验,随着 LED 占比提升,公司利润率也将好转。 2017 年 7~11 月, LEDVANCE 正常业务净利率仅为 0.06%,未来提升空间巨大。

优势互补,双方协同效应明显。 产业链上下游来看, LEDVANCE 目前每年全球约 150 亿元的销售收入,灯珠采购需求较大,对木林森业绩存在较强的拉动效应。 销售区域来看,木林森可以帮助 LEDVANCE产品更好地进入中国市场; LEDVANCE 可以帮助木林森更好地开拓国际市场,其覆盖全球的销售网络可以帮助木林森提升国际知名度、建立品牌。此外双方还可以在人员合作、技术专利、业务体系方面进行整合。根据公司的预测,整合稳定期后双方协同效应将为木林森每年新增毛利约 2.9 亿元,极大提升公司的盈利水平。

盈利预测与投资评级。 LEDVANCE 于 2018 年并表的前提下, 预计公司 2017~2019 年营业收入分别为 73.88/239.62/262.27 亿元, 净利润为 6.51/11.36/14.33 亿元,增发摊薄后 EPS 分别为 1.23/1.74/2.20元, 维持“买入”评级。

风险提示。 LEDVANCE 重组大幅低于预期。