涪陵榨菜(002507)

业绩增长再超预期 ：2018年2月27 日收盘后公司发布17 年业绩预告，预计17 年公司实现收入15.20 亿元，同增35.7%；实现归母净利润4.14亿元，同增61.0%。则17Q4 收入2.93 亿，同增53%；归母净利润1.1亿，同增83%，但高增长需考虑16Q4 基数较小因素。17 年收入增速和利润增速均超市场预期，更为乐观的是17 年收入单季度增速向上，分别为25%/35%/35%/53%。

收入增长加速，主要因为：1）直接提价：17 年2 月销售额占比70%的主力产品提价14%-17%，估测贡献10-12%；2）间接提价：价格更高的重点产品占比增加，估测贡献4%-6%个点；3）销量增加：消费升级带动产品放量，估测贡献14%-16%。利润高速增长主要因为：1）收入高速增长；2）销售费用率下降，系销售政策改变及规模效应；3）管理费率下降，系一次性费用（并购惠通）减少及规模效应；4）提价。

销量高增长可持续：1）消费升级：做为榨菜行业品牌认知度最高的企业，公司产品口感好品质佳伴随消费者价格敏感性降低而放量，趋势向好，产品结构中占比70%的主力产品增速约30%；占比10%的脆口产品同比增速70%左右，脆口是国内唯一冲淡包装，无竞争对手；其他高端产品同样表现良好。2）渠道建设加强：15 年公司加大渠道整合力度，渠道建设纳入“过程”指标，终端建设持续下沉。3）不断扩充品类。

18 年改包装提价，关注青菜头成本变化。脆口产能不足或提价，175克改为150 克，未来可向休闲化发展；惠通7 月开始纳入乌江渠道后放量，预计明年可贡献1.5 亿左右的体量（估测今年1 亿左右），目标打造泡菜龙头。公司再次收购意味着泡菜收购整合成功，多品类外延战略得到进一步确认。

投资建议：我们按照公司现阶段发展情况，重新调整盈利预测，估测17/18/19 年收入增速36%/33%/27%；归母净利润增速53%/29%/24%；归母净利4.1/5.8/7.4 亿；对应PE32/23/18x，维持“买入”评级。

风险提示：市场销售风险；成本变化风险