华侨城A(000069)

2018Q1-Q3 扣非后归母净利增长 19%，维持“增持”评级

2018Q1-Q3 公司实现营收 245.50 亿元，同比增长 26.75%；实现归母净利 50.90 亿元，同比增长 7.60%；实现扣非后归母净利 48.49 亿元，同比增长 18.79%。总体业绩基本符合预期，维持 2018-2020 年 EPS1.27、 1.55、1.77 元的盈利预测和“买入”评级。

前三季销售回款有所放缓，已售未结转资源依然丰厚

三季报显示 2018Q1-Q3 公司实现销售商品、提供劳务收到的现金 361.52亿元，同比微减 1.68%。公司销售回款速度虽然有所放缓，但是 Q3 期末预收账款依然较 2017 年末增长 30.66%至 403.88 亿元，对 2017 全年营业总收入的覆盖率达到 95%。考虑到过去三年旅游综合收入在营业总收入中40%左右的占比，公司房地产开发业务的已售未结转资源依然相对充裕，为公司未来短期业绩的持续稳定增长奠定基础。

盈利能力持续提升，合作开发比例有所扩大

报告期销售毛利率 60.88%，同比提升 11.27 个百分点，反映报告期表内项目盈利质量的显著提升，“旅游+地产”的片区开发模式在资源获取成本和产品溢价层面的盈利优势继续显现。报告期销售净利率 21.92%，同比减少3.01 个百分点。公司归母净利增速低于营收增速主要原因：1）高毛利项目的结转对应土地增值税等税金同比增加 50.97%；2）项目转让的减少导致投资净收益减少 83.11%；3）合作开发的增加导致少数股东损益占净利润的比重较去年同期提升 3.38 个百分点至 5.40%。

长短期负债压力可控，扩大融资掌握投资主动权

报告期公司购买商品、接受劳务支付的现金 345.80 亿元，同比增长 5.06%，存货期末值同比增长 44.90%至 1311.37 亿元，前三季度公司依然保持了较高的拿地强度。报告期末公司货币资金与短期有息负债的比值高达252.58% ，短期偿债压力无虞。报告期末扣除预收账款的资产负债率59.60%，较 2017 年末提升 3.93 个百分点；净负债率 89.30%，较 2017年末同比提升 36.48 个百分点。我们认为公司负债率提升主要源于销售回款增速的放缓、主动加杠杆扩大资金规模以掌控新一轮投资的主动权。

文旅+地产领军企业，维持“买入”评级

半年报显示， 2018 年 5 月主题娱乐协会(TEA)与 AECOM 联合发布的 2017年全球主题公园集团排行榜中，华侨城蝉联全球主题公园集团四强，继续领跑亚洲。公司独特的“文旅+地产”模式对盈利空间的改善持续显现，此外依托央企背景融资端相对优势同样明显。维持公司 2018-2020 年EPS1.27、1.55、1.77 元的盈利预测。参考可比公司 2018 年平均 6.9 倍PE，给予公司 2018 年 5.5�C6.5 倍 PE 估值，目标价 6.99-8.26 元（前值7.62-8.89 元），维持“买入”评级。

风险提示：文旅项目面临全球主题公园品牌的竞争；重点布局的一二线城市房地产调控进一步收紧。