再升科技(603601)【 投资要点】

内生产能稳步扩张，外延布局全产业链。18 年募投项目陆续投产，5000吨/年干法芯材项目已投产，滤纸产销量预计全年提升 1000 多吨。同时新建 2.5 万吨玻纤棉项目已基本完成，且仍有持续产能扩张规划，预计未来几年各产品产能仍能快速增长，充分克服产能瓶颈。 收购苏州悠远、参股松下新材料实现产业链向下游拓展，通过下游产品销售带动原材料销售增长，实现由材料供应商向行业引领者的角色转变。

成本、技术优势打造高竞争壁垒。 微玻纤棉作为产业链的核心原材料，天然气成本占比超过 40%。公司微玻纤棉生产基地位于四川宣汉，毗邻国内规模名列前茅的普光气田， 气源供应充足，气价便宜稳定。 技术优势突出，打破了滤纸行业被海外企业垄断的局面。投产了国内第一条干法芯材生产线，成本较湿法芯材降低约 40%。

干净空气领域：国产化替代加速，电子厂新建厂需求集中爆发。 我们测算未来三年在建及规划电子厂新建厂项目将带动洁净室工程投资约 2360 亿元，带动过滤材料市场需求约 120 亿元，较现有市场规模数倍增长。公司滤纸目前主要应用于更换市场，受益于材料国产化替代加速，有望通过提高在悠远净化设备中的滤纸自供比例，实现在电子厂新建厂项目上的快速拓展。

高效节能领域： VIP 板加速对聚氨酯材料替代，市场增量空间广阔。VIP 板较传统的聚氨酯材料， 相同保温层厚度可节能 10%-30%，相同保温效果可节省有效容积 20%-30%。 干法生产工艺逐步成熟，与聚氨酯材料成本差异逐步减小，随着家电节能要求越来越高， VIP 板对聚氨酯的替代预计提速。我们测算， VIP 板在冰箱冷柜领域渗透率提升至 10%，在低温仓储业渗透率提升至 1.9%时，仅国内 VIP 板市场空间即达到 40 亿。 通过参股松下新材料实施全球化的战略布局，与大客户进行深度绑定， VIP 芯材业务有望快速增长。

【投资建议】

考虑到产能投产进度有一定放缓， 我们下调了 18-20 年盈利预期，预计公司 18/19/20 年营业收入分别为 11.05/14.15/17.49 亿元，同比增 速 分 别 为 72.67%/28.09%/23.63% 。 归 母 净 利 润 分 别 为1.57/2.15/2.75 亿元，同比增速分别为 38.25%/37.06%/27.67%。 EPS分别为 0.29、 0.40、 0.51 元，对应 PE 为 26.51、 19.34、 15.15 倍。

洁净及节能行业市场空间广阔，公司高成长性较确定，能够支撑较高估值。参考可比公司估值情况及历史估值变化，谨慎起见，我们给予2019 年 23 倍 PE，对应六个月目标价为 9.2 元，上调评级至“买入

【风险提示】

维艾普股权收购诉讼发酵升级；

市场拓展不及预期；

产品价格大幅下滑；

天然气价格大幅波动。