尚品宅配(300616)

营业收入快速增长，静待盈利能力提升：2013年至2016年，公司分别实现营业收入117,515.26万元、191,223.82万元、308,773.08万元以及402,600.18万元，年复合增长率为45.01%。分别实现归属于母公司净利润11,681.88万元、13,012.99万元、13,953.45万元和25,551.07万元，年复合增长率达40.13%。两者均实现较快增长。2016年净利润增速显着高于营业收入增长率，主要是因为公司2016年新开直营店较少导致销售费用增幅放缓，以及新增直营店效益逐步释放。定制家具及配套家具产品是公司营业收入的主要来源。2013年至2016年两者营业收入总和占比分别为93.57%、95.43%、96.04%和96.10%。由于战略性全国直营布局扩张，公司净利率水平处于阶段性较低水平，未来公司将加速发展加盟渠道建设，以及对直营体系的提效降本，公司盈利能力预计将得到进一步提升。

定制家具行业“C2B+O2O”商业模式先行者：公司以圆方软件的信息化技术、云计算、大数据应用为驱动，依托新居网的O2O互联网营销服务平台，以及佛山维尚大规模定制的柔性化生产工艺，实现了“尚品宅配”和“维意定制”全屋板式家具定制个性化设计、规模化生产的“C2B+O2O”商业模式。目前，尚品宅配的网络商城新居网注册用户数超过20万。此外，公司还将线上营销平台由PC端扩展至移动端，其运营的“尚品宅配”微信粉丝超过1000万，“维意定制”微信粉丝超过700万。公司通过新居网运营的网络商城和微信公众号O2O营销平台将线上客户引流至线下，O2O引流服务也成为直营店和加盟店营业收入大幅增加的一个重要因素。

定制家具行业前景广阔，募投项目解决产能瓶颈，扩大市场份额：2016年，我国房地产市场持续升温，商品房销售面积达157,348.53万平方米，较2015年增长22.46%，增幅显着，房地产市场成交额的显着提升为家具市场带来广泛需求。2017年以来，一二线热点城市调控政策升级，住宅市场成交量持续回落，但考虑到巨大的存量房装修需求和二次装修需求以及家装行业的滞后效应，我们预计定制家具行业在未来几年内仍能保持较高的业绩增速。根据现有数据，我们对定制家具市场规模进行了一个简单的测算，测算得出2016年全年定制家具市场主营业务收入约为2,141.41亿元，占整个家具市场的份额为25.02%，参照国外定制家居60%-70%的市场渗透率，行业正处于快速增长阶段，市场空间广阔。公司现有的产能已经饱和，并且在销售旺季已经略显不足。“智能制造生产线建设项目” 能有效解决公司产能不足问题，“营销网络建设项目”、“互联网营销O2O推广平台项目”、“家居电商华南配套中心建设项目”扩大公司销售规模和市场份额，保障公司发展战略目标顺利实现。

投资建议：我们预测公司2017年至2019年每股收益分别为3.35、 4.09 和5.41元。净资产收益率分别为14.1%、14.7%和16.2%，给予买入-B建议，6个月目标价为164元，相当于2019年30.31倍的动态市盈率。

风险提示：市场竞争加剧的风险；销售模式的风险；股权结构分散的风险。