兴源环境(300266)

事件： 2016 年报、 2017 一季报

4 月 25 日，公司公布 2016 年报， 实现收入 21.03 亿元，同比增长 138%，归母净利润 1.86 亿元，同比增长 82.38%，扣非归母净利润 1.8 亿元，同比增长 92.86%， EPS 0.37 元，同比增长 68.18%。利润分配预案为每 10 股派 0.5元转增 10 股。 一季报收入 3.63 亿元，同比增长 3%，归母净利润 1.01 亿元，同比增长 152%。

园林工程业务并表增厚利润，环保工程及设备略有下滑

公司归母净利润同比增加 0.84 亿元， 主要由于园林工程业务并表， 毛利增加 2.3 亿元， 销售费用率和管理费用率由于规模效应摊薄分别降低 1.9pct和 2.8pct， 财务费用由于并购中艺生态融资同比增长 278%。 分行业看， 设备销售收入 3.5 亿元，同比下降 5%，毛利率 25.5%，营收占比 17%； 水利和港口工程建筑收入 4.1 亿元，同比增长 25%，毛利率 31%，营收占比 20%；环保工程及其他收入 1.8 亿元，同比下降 5%； 中艺生态园林工程业务收入11.6 亿元， 毛利率 21%，营收占比 55%。

并购中艺生态进军园林工程， 外延扩张夯实水处理基础

2016 年 2 月， 投资 12.4 亿元并购中艺生态 100%股权， 公司在生态修复和园林绿化方面具有突出的技术、资质、经验优势， 业绩承诺为 15、 16、 17年净利润为 0.9 亿元、 1.15 亿元、 1.44 亿元， 16 年完成业绩承诺的 116%。同时公司出资 4000 万元控股鸿海环保， 主营水质监测设备远程质量控制；出资 3000 万元控股华仕管道， 主营管道疏通、 检测、 修复工程；并购三乘三备，扩展海南地区 PPP 业务； 设立 30 亿固废产业并购基金，为公司拓展固废、危废领域提供有力资金支持。

打造水处理全产业链， 持续加强研发投入

公司以环境治理为主线，打造“环保装备+疏浚+水处理+生态修复及景观化”水处理全产业链。 公司借助水处理全产业链优势积极拿单， 16 年中标诏安县城市供排水工程 11.2 亿元、 温州洞头区本岛海洋生态廊道整治修复 8 亿元、 九江市柘林湖湖泊生态环境保护项目等 PPP 项目 13.2 亿元。 公司重视技术积累和研发投入， 2016 年投入研发费用 7543 万元，占营业收入比重3.59%，研发投入比例持续位于行业前列。

盈利预测与投资建议

中艺生态园林工程领域处在景气区间，同时 2017 年为黑臭河治理考核、河长制落地年，公司水处理、生态修复业务有望加速增长。 预计 17/18/19 年，公司归母净利润分别为 3.4 亿元、 4.5 亿元、 5.5 亿元， EPS 分别为 0.67 元、0.89 元、 1.09 元，对应 PE 为 79、 59、 49 倍，给予“买入”评级。

风险提示

PPP 工程进度风险，污水治理政策风险，低价竞标风险