大冷股份(000530)

2016 年扣非后净利润增速符合预期，盈利逐季改善

2016 年公司营业收入17.79 亿元/+10.7%；利润总额1.88 亿元/+38.4%，扣除非经常性损益后净利润1.45 亿/+15.15%。2017Q1 收入4.75 亿/+18.5%，净利润3329 万/+30.4%。净利润增速自2016Q4 以来持续回升。2017 年经营计划：销售收入21.5 亿元/+21%，利润2.35 亿元/+25%。

产品结构变化，本部毛利率同比略降

2016 年公司毛利率18.03%，同比下降0.5 个百分点，2017Q1 为15.2%下降1.5 个pct，主要原因是销售收入中解决方案的占比提升，解决方案中的外购品毛利率相对较低，拉低了综合毛利率水平。未来公司将严格控制解决方案中外购产品的占比，使毛利率保持稳定。

内部业务整合提效见成效，期间费用率收窄

2016 年期间费用率16.14%下降0.5 个pct，营业费用率4.58%同比下降0.4 个pct，管理费用率11.29%同比下降0.35 个pct；2017Q1，期间费用率14.16%同比下降2.4 个pct，销售费用率3.84%同比下降0.5 个pct，管理费用率10.22%同比下降1.6 个pct。管理费率降低得益于公司新工厂智能化水平较高，对工人需求量下降，公司因此分流了近百名员工，2017 年公司将继续进行员工分流，管理费用率将进一步降低。

联营企业投资收益占利润总额69%，国君股权收益占比21%

2016 年公司投资收益1.74 亿，其中国泰君安分红和股权处置收益约4000万，对联营企业的投资收益1.3 亿/+3.6%，4 家联营公司贡献了95%的投资收益：1）松下压缩机：收入17.5 亿，利润1.59 亿，贡献投资收益6360万元/+7%，占投资收益的48%。2）富士冰山：收入4.5 亿元，净利润5208万元，投资收益2552/-11%，占19.6%。3）大洋冷暖工业：收入8.12 亿，净利润9272 万元，投资收益1855 万/+17%，占14.5%。4）晶雪冷冻：收入5 亿，净利润5677 万元，投资收益1658 万元/+41%，占12.75%。

资源整合高效推进

1）收购三洋明华70%股权，将三洋明华由联营公司转变为全资子公司，提升公司产品智能化水平；2）收购冰山菱设5%股权并增资，将冰山菱设由控股子公司转变为全资子公司，打造公司速冻设备制造基地；3）组建松下冷机，更好为客户提供氟冷链系统综合解决方案，满足中国低温物流市场快速发展需求；4）增资富士冰山，将其生产能力从目前的5 万台/年提高到10 万台/年，更好应对快速成长的中国自动售货机市场商机。

维持买入评级

根据公司最近在手订单和业务拓展的情况,我们调整了公司的盈利预测，预计公司2017~2019 年收入为22、26.6、31.5 亿元，净利润为2.5、3 和3.8 亿元，PE 为28、23 和18 倍。参考同类公司给予2017 年35-40 倍pe，合理股价为14-16 元。

风险提示：宏观经济复苏的力度低于预期。