先河环保(300137)

事件：

公司发布 2016 年年报和 2017 年一季报。 2016 年公司实现营业收入 7.89 亿元，归母净利润 1.05 亿元，分别同比增长 24.6%和 28.8%。 2017 年一季度公司实现营业收入 1.82 亿元， 归母净利润 1317.5 万元， 同比增长 27.7%、37.1%。

主要观点：

业绩稳固增长，主要来自于内生驱动，毛利率稳中有升

从业绩来看， 16 年全年和 17 年一季度分别同比增长 24.6%和 27.7%。其主要驱动力来自于公司传感器和网格化系统业务增长： 传感器呈现出集中、井喷式增长，成为公司销售额最多、业绩支撑最大的产品；公司网格化精准监控系统为国内首创，成功开启了新的细分市场，并在 2016 年全面爆发，已在 27 个市、县区覆盖站点 3286 个。 销售网格化产品业务增加且收到的部分预收款项增长使得公司经营性现金流得到大幅改善。 从外延增长来看，公司收购的科迪隆和先得环保， 16 年合计贡献营收 2.66 亿元，同比增长15%，完成业绩承诺，但低于公司整体营收增速，说明公司业绩增长主要来自于内生驱动。 从三费率来看，公司延续了近 3 年来上升趋势，同比上升 1.68 个百分点至 31.54%。其主要原因是来自于公司 16 年上调了工资发放标准和中标服务费、代理费的投入增加所带来的销售费用的增加。 从毛利率来看，微升 0.33 个百分点至 49.63%，连续 3 年实现提升。

大气网格化监控的领导者， 开辟全新细分市场

从政策面来看， 今年是大气十条终考之年，京津冀地区成为 17 年大气治理重中之重。 从执行面来看， 4 月 6 日展开为期一年的大气污染督查， 规模强度和时间跨度均是历史之最，加强落实好今年的一系列既定治霾目标。从环保垂管改革来看，要求 18 年 6 月底前全面完成环境监测网络全面设点，完善生态环境监测网络。 公司所推出的“大气污染网格化精准监控及决策支持系统”为国内首创，为科学治霾、精准治霾提供决策依据与系统化解决方案。项目已在衡水、新乡等 27 个市、县区开展，覆盖站点 3286个。作为网格化的开创者和引领者，公司形成较为完善的“设备-运营服务-生态环境管理咨询”为一体的全产业链服务方案，持续看好公司今年项目的持续获取。

雄安大型 VOCs 示范工程有望快速落地，打开新盈利增长点

“十三五”环保规划将 VOCs 首次纳入总量控制范围， 出台的各项政策不断约束工业 VOCs 的排放量， 未来 VOCs 治理将逐渐成为大气污染治理的主角。 雄县位于雄安新区内，其塑料包装行业是第一产业， 也是 VOCs 排放重点治理区域。 公司去年中标雄县包装印刷产业 VOCs 治理项目， 在土地冻结等诸多外部不利因素下，仍然取得实质性突破，与首批企业签订第三方治理合同，并开展设备安装工作。 公司有望在雄县将 VOCs 治理打造成标杆工程， 积累经验和技术优势，外延可复制到省内外化工、皮革、家具等产业， 稳固公司 VOCs 治理领域核心地位。

盈利预测与估值

我们认为国家重拳整治雾霾的决心坚定，政策面有望超预期， 京津冀地区大气污染治理具有长期投资机会。 公司身处京津冀市敏感区，在“双轮驱动”战略的推动下， 外加雄安新区建设的长期主题性投资机会催化， 公司未来业绩将进入快速成长期。我们预计公司 2017-2019 年的 EPS 分别为 0.48 元、 0.58元、 0.68 元，对应的 PE 分别为 70 倍、 58 倍、 49 倍，给予“买入”评级。