维尔利(300190)

部分项目未能确认收入，利润下滑23%

公司2016 年实现收入7.73 亿元，同比减少19.51%；归母净利润0.93亿元，同比减少23.06%。公司收入利润同比下滑主要原因是部分BOT 项目未达到收入确认时点。公司资产负债表中存货（增加1.87 亿元，增幅38%）、在建工程（增加0.61 亿元，增幅202%）等科目侧面印证。公司一季度利润0.3-0.36 亿元，同比增长50%-80%。

综合毛利率提升3 个百分点，新增订单维持高位

2016 年公司环保工程、BOT 项目运营合计收入占比达87%，综合毛利率提升3.1 个百分点。公司环保工程业务实现收入5.72 亿元，同比下降28.70%；公司BOT 项目运营实现收入1.03 亿元，同比增长109%。2016 年公司新中标餐厨项目6.65 亿元，加上渗滤液、污水、沼气工程、烟气治理订单合计15.25 亿元，是公司16 年收入的2 倍。

多个细分领域迎来快速增长期，为业绩增长提供强有力支点

餐厨（厨余）方面：“十三五”期间设备投资规划达180 亿元，未来空间达850 亿元。公司为餐厨行业龙头，样板工程+丰富工程经验，餐厨项目将加快异地复制。沼气工程方面，畜禽养殖、生物秸秆焚烧环保监管力度加强，“十三五”期间农村沼气工程总投资 500 亿元，杭能环境是国内沼气工程龙头，公司16 年订单已现加速趋势。VOC 治理方面，14 个省份先后推出VOC 排污收费，石化领域为重心。油气回收行业体量大、同质化，易于做大规模，南京都乐冷凝技术领先，近3 年毛利率和净利率持续提升，获得资金支持后业绩增长有望加速。

业务进入收获期，再融资加速在手订单推进

预计公司17-19 年EPS 分别为0.68/0.91/1.14 元。公司业务布局进入收获期，14-16 年新增订单12.7/15.2/15.25 亿元，均远超当年收入。加之部分项目未结算出现16 年盈利小年，则对应17/18 年业绩高增长。公司2016年5 月完成非公开发行，发行对象为常州产业投资集团等，发行价格19.00元，锁定期1 年，外加债券融资，将会推动公司在手项目的推进，给予“买入”评级。

风险提示：项目进展不及预期，新领域拓展不及预期