宏观经济

股市是车，汇率是马――从国际经验看汇率和股市的关系

北大宋国青老师曾将利率比喻为中国象棋中的“车”，将汇率比喻为“马”，该出“车”的时候结果被“马”挡了道。这里我们窜改後来比喻股市和汇率的关系。而事实上股市和汇率也不是谁挡了谁的道那麽简单，本报告重点从国际经验出发，探索下二者究竟有何联系。

新兴经济：贬值短期拖累股市，长期提升估值。从短期走势来看，新兴经济体的股市和汇市是同涨同跌的。俄罗斯、巴西、印度、菲律宾、马来西亚、墨西哥、印尼等都符合这一规律。而长期看，货币贬值最重要的根源是币值被高估，而高估的币值会压制股市以本币衡量的估值，所以汇率贬值不仅可以释放风险，还可以减少对股市的压制。阿根廷、墨西哥、印尼、俄罗斯等经济体的汇率贬值後，长期反而提振了股市。

发达经济：汇率、股市皆是因变数。美国、欧盟等发达经济体均采取浮动汇率制度，所以汇率和股市均是货币政策和实体经济的即时反映，均是因变数，汇率和股市之间并没有确定的关系。但如果都用黄金对美元和欧元标价，就会发现长期来看，美元和欧元的贬值对股市也是有提振作用的。日本是发达经济体中一个非常特殊的例子，由於其经济长期低迷，汇率主要是货币政策的反映，而从2010 年10 月起日本央行可以直接购买股市的ETF 来增加货币供给。所以2010 年後股市、汇率相关性非常高，日元贬值时股市大涨，日元升值时股市大跌。

中国：相关性提高，长期看汇率调整利好股市。从历史资料看，中国股市和汇市之间的相关性并不高。但15 年“811”汇改以来，汇率和股市的相关性明显增强，表现为汇率大幅贬值时股市大跌，升值或稳定时股市上涨。从其它经济体的经验来看，汇率贬值是向市场均衡回归的过程，也在释放经济风险，且贬值後国内资产变得相对“便宜”，有利於解除对资产价格的压制。所以长期看，汇率贬值反而有利於股市的健康发展。最後要提醒的是，汇率和股市更多是结果变数，要判断二者的走势，重点还是要看货币政策、实体经济和风险偏好的变化。