兔宝宝(002043)

2017上半年公司实现营业收入18.25亿元，同比+72.03%，归属净利润1.58亿元，同比+61.12%，扣非归属净利润1.35 亿元，同比+54.28%。公司预计2017 前三季度归属净利润在2.49~3.03 亿元之间，同比+40%~70%。

依靠优秀的品牌渗透力及异地拓展能力，板材销售稳定持续增长。板材业务是公司的核心业务组成，上半年同比+85.24%。上半年核心市场、重点市场、外围市场收入同比增速分别为75.32%、219.46%、131.14%。在渠道布局已经相对成熟、专卖店扩张速度步伐放慢的核心市场，公司销售依然保持着如此势头，反映公司在重点市场的深耕取得成效，单店收入有了明显上升。而重点市场和外围市场现阶段主要依靠的是专卖店的扩张，这两个市场的高速增长，是公司异地加速扩张的体现。

成本上升使分项业务毛利率小幅下滑，收入规模效应下费用率下降。2017上半年毛利率为16.97%，同比下降3.07 个百分点。毛利率下降，与AB 类业务调整有关。为避免AB 类业务比例转化带来的干扰，了解公司业务的真实盈利变化情况，我们可以直接观察装饰材料销售和家居成品销售的毛利率。可以看到，公司上半年装饰材料销售毛利率为9.47%，同比下降1.95个百分点，成品家具毛利率为18.04%，同比下降1.1 个百分点。公司分项业务的毛利率也出现小幅下滑，主要原因在于原材料价格上涨（木纹纸、印刷墨水及其他辅助材料等），成本承压。报告期内公司期间费用率为7.46%，同比下降1.77 个百分点，其中销售费用率3.79%，同比下降0.08 个百分点，管理费用率3.60%，同比下降1.80 个百分点。受益于公司收入规模的扩大，即使费用支出绝对值有大幅增长，费用率仍有下降。

继续保持独特的高周转模式，经营现金流良好。公司独特的轻资产运营模式表现为“高周转”，报告期内公司周转速度继续加快。同时，公司经营现金流表现良好，2017H1 经营现金流为2.05 亿元，同比+23.73%，货币资金充裕，2017H1 货币资金2.89 亿元，相比2016 年末增加1.06 亿元。

“易装”模式战略延伸，家居业务助力高成长。现阶段，全国已开设“易装”线下体验店50 多家，未来全国2000 家线下体验店的战略目标将为“易装”模式和家居业务提供较大发展空间。目前“易装”模式还处于前期拓展阶段，投入较大，随着“易装”模式日渐成熟，其有望成为公司新的盈利增长点。

投资建议：维持“买入”评级。行业空间大，公司率先突围成为引领企业，建立起核心竞争力；目前品牌、渠道、供应链建设都渐入佳境，公司是建材行业内少有的能维持高增长的品种；未来随着行业消费升级、公司异地布局和业务拓展推进，中线成长仍有较大空间，我们预计2017-2019 年EPS 分别为0.47、0.65、0.91 元，当前股价对应PE 分别为29 倍、20 倍、15 倍，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格大幅上升，地产市场持续低迷，异地扩张低于预期。