工商银行(601398)

投资建议与风险提示：

公司2017H归属于母公司股东净利润同比增长1.85%，基本符合市场预期；负债端存款优势明显，带动息差环比回升；不良率环比单降，不良余额环比增加，不良生成率较上年末大幅下降28bps，关注贷款率、逾期率等前瞻性不良指标全面下降。预计公司17/18年净利润增速分别为2.4%和4.6%，EPS分别为0.80/0.84元/股，当前A股股价（5.97元）对应的17/18年PE分别为7.5X/7.1X，PB分别为1.01X/0.91X，维持买入评级；H股股价（6.02元HKD，折合5.08元CNY）对应的17/18 年PE 分别为6.4X/6.1X，PB 分别为0.86X/0.78X，给予“买入”评级。风险提示：1、经济增长超预期下滑；2、资产质量大幅恶化。

核心观点：

归属于母公司股东净利润同比增长1.85%，业绩基本符合预期公司17年上半年，实现营业收入3621.51亿元，同比增长1.25%；实现拨备前营业利润2567.05亿元，同比增长7.62%；实现归属于母公司股东净利润1529.95亿元，同比增长1.85%。推动业绩增长的主要因素为生息资产规模稳步扩张、净息差回升。拨备计提加大、中间业务收入同比下滑一定程度拖累业绩。

存款优势明显，带动息差回升

公司17年上半年净息差为2.16%，与上年持平，较一季度上升4bps。还原“营改增”影响后，上半年净息差为2.19%，较上年上升3bps，较一季度末上升7bps。主要原因为低成本存款稳步增长。上半年，新增存款达1.2万亿元，存款总额较年初增长6.71%。其中活期存款较年初增长6.10%，活期存款占比达50.16%。上半年存款平均付息率同比下降了17bps。

受监管趋严等因素影响，非息收入同比下滑

公司17年上半年实现手续费及佣金净收入766.70亿元，同比下降6.17%；手续费及佣金净收入占营业收入比重21.17%，同比下降1.68pcts。一方面原因是收费政策调整；另一方面，上半年监管趋严、资本市场波动等因素影响下，代销保险及基金业务收入减少。此外2016年5月开始实施的营改增对中间业务收入也有一定负面作用。

不良率环比下降，不良余额环比上升，拨备覆盖率提升至145.81%

公司17年上半年不良率为1.57%，较上年末和一季度末分别下降了5bps和2bps。不良贷款余额较一季度末增加了17.87亿元至2170.71亿元。期内核销不良333.42亿元，同比下降20.89%。若加回不良核销及转出，根据我们测算，公司17年上半年不良生成率0.57%，较上年末大幅下降28bps。上半年关注和逾期贷款占比分别为3.90%和2.23%，较上年末分别下降57bps和42bps。后续不良反弹压力较小。此外，公司上半年拨备覆盖率为145.81%，较一季度末回升4.30pcts，风险抵补能力进一步增强。