中国国旅(601888)

2017 年半年度报告：

2017 年上半年公司实现营业收入 125.68 亿元，同比增长 22.46%；归属于上市公司股东的净利润 13 亿元，同比增长 17.47%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 12.87 亿元，同比增长 16.76%， 基本每股收益 0.666 元，同比下降 41.26%。

旅游服务业务稳定。 公司积极转变旅行社业务管控模式，全国门店进行总体规划，并探索直营店机制， 同时加强集中采购，拓展产品创新， 报告期内旅游服务业务实现营收 54.08 亿元，同比增长 3.88%， 其中，入境游、出境游、国内游分别实现营收 2.94 亿元、 27.19 亿元、 13.33 亿元。

日上免税行并表， 免税业务增长显着。 报告期内， 公司免税商品销售业务实现营业收入 66.04 亿元，同比增长 44.25%，其中： 1、 日上免税行（中国） 4 月并表，实现营收和归母净利分别为 13.62 亿元、 0.52 亿元；

2、三亚海棠湾新增香化分销区域，进一步优化商品结构，加强渠道拓展，并根据政策完成火车离岛系统功能设计与改造， 海棠湾上半年免税商品销售实现营收 31.34 亿元，同比增长 24.22%。 此外， 中免公司控股子公司于 4 月赢得香港机场烟酒产品经营牌照， 6 月中免及日上又分别获得首都机场 T2 和 T3 航站楼国际隔离区免税业务经营权，在 11 家机场进境免税店招投标中，公司成功中标昆明、广州、青岛、南京、成都、乌鲁木齐 6家机场进境免税店， 进一步提升了公司免税业务在国内和国际的影响力和竞争力， 稳固了公司在免税市场的地位，受益于政策红利，预计未来几年免税业务将继续保持较快增长。

报告期内，受益于毛利率较高的商品销售业务占比提高，公司主营业务毛利率 28.73%，比去年同期提高 1.67 个百分点。期间费用率提升 1.98 个百分点至 13.81%， 原因是收购日上免税行带来销售费用增长， 销售费用率提高了 2.79 个百分点。

盈利预测与投资评级： 我们将 2017-2019 年公司 EPS 分别调整为 1.133元、 1.377 元、 1.62 元，对应 PE 为 25.59 倍、 21.07 倍、 17.9 倍， 港中旅集团与国旅集团战略重组之后旅游产业链条更完整，业务协同优势也更明显， 同时，免税业作为政策壁垒高、市场容量大的行业，政策红利依然存在，为公司业绩提供支撑，加之公司海外扩张稳步推进，及电商平台的协同效应，我们给予公司 2017 年 32 倍 PE，对应目标价 36.26 元，维持公司“买入”评级，建议继续关注公司免税业务经营情况。

风险提示： 免税业务增长不及预期