春秋航空(601021)

领军低成本航空市场， 17H1 航油成本拖累业绩。 春秋航空是我国低成本航空龙头标的，公司坚持“两单、两高、两低”经营模式，提供具有竞争力的票价。17H1 单位航油成本同比增长 36.2%、17Q2 国内平均单架次起降费同比增长 29.9%，17H1 航油成本增加和机场内航内线提价拖累业绩。

16 年连续遭遇黑天鹅，17H2 利空因素有望出尽。16 年国内线行业景气持续向上，上半年国内线低油价带来成本红利，公司运力投放和需求增长存在错位；国际线运力投放高增长，泰国、日本和韩国航线运力占公司国际线 91%，连续遭遇突发事件拖累业绩。随着运力转投高景气国内线和泰国航线回暖，我们认为 17H2 利空因素有望出尽。

收益优化策略效果初现，17H2 业绩拐点渐渐清晰。17 年公司着力布局需求增长稳定的国内线存量市场，重点发展枢纽直飞业务。 17H1 国内线客公里收益同比增长 4.27%、收益优化策略效果初现。考虑 17Q3 国内线旺季需求增长，我们认为 2017 年国内线客公里收益同比增长 5.5%。国际线进行航线优化调整、泰国航线企稳回暖，考虑人民币升值利好出境游，我们预计 2017国际线收入客公里 RPK 同比增长 15%。

17H2 航油成本压力有望减弱，补贴贡献主要利润来源。2016 年油价前高后低，我们预计上半年航油成本增量占全年 70.7%， 17H2 航油成本压力有望减弱。公司运力投放向二三线城市倾斜，地方政府补贴成为重要的利润来源。2012 年以来政府补贴收入年均复合增长率 12.5%，占当期净利润 47%以上。考虑 17 年新增运力主要投放国内二线市场，我们预计 2017 年公司政府补贴同比增速 25%。

低成本航空龙头，机场新增产能带来发展契机。截至 2016 年我国低成本航空市占率 10.3%，远低于全球水平。低成本航空在我国具有较大发展空间，作为龙头标的有望率先获益。18 个旅客吞吐量 1000 万以上的机场在 2020年前有望扩建产能，机场新增产能带来发展契机。17 年 7 月公司和首都机场集团签署《北京新机场航空公司基地建设合作协议》 ，我们预计未来北京有望成为公司新的枢纽基地。

盈利预测和投资建议：我们预测公司 2017-19 年实现营业收入 101.5、120.3、140.1 亿元，同比增长 20.4%、18.5%、16.5%，归属于母公司净利润为11.6、14.8、19.1 亿元，同比增长 21.9%、27.7%、29.0%，对应的每股收益EPS 分别为 1.45、1.85、2.38 元，给予 42 元目标价，对应 2017 年 24.0XPE。公司作为低成本航空龙头，17H2 利空出尽业绩拐点向上，收益优化策略提高客公里收益。首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：油价大幅增长、需求增长不及预期、时刻资源释放不及预期。