挂面龙头产能扩张,新品类带动增长
克明面业(002661)
挂面行业空间广阔,集中度不断提升
2003-2014 年,中国挂面市场由 126 万吨增长到 580 万吨左右, CAGR 约为14.9%;全国挂面市场终端销售额从约 48 亿元增长到约 440 亿元, CAGR超过 20%。由于行业价格战激烈,加之经济低迷影响终端, 2015 年挂面行业收入增长仅在 3-5%左右。据中国食品工业协会预测,按照年均 5%的增速预计 2025 年能提升至 1000 万吨以上,我们认为挂面行业潜在需求量巨大。2009-2016 年,商超 CR5 从 33%提升到 46%,行业集中度不断提升。
募投扩大产能,收购五谷道场扩充新品类
2015 年,公司募集资金 11.78 亿元,用于建设年产 37.5 万吨挂面生产线项目、延津年产 20 万吨小麦粉项目和研发、渠道项目。 2016 年,公司扩充产能近 20 万吨, 新投产项目能有利于保证公司原料供应和成本控制。2017年 6 月,克明面业以 5228 万元收购中粮五谷道场食品有限公司 100%股权及5368 万债券。公司收购五谷道场有望丰富公司品类,借助五谷道场渠道、品牌和网络效应推广公司其他产品。
公司挂面品质优秀,销售网络布局广阔
公司挂面产品采用“三醒三蒸”工艺,挂面具有面体细润、面筋劲道、面质均匀。在原材料品质方面,发行人是行业内最早提出不使用面粉增白剂的企业之一。公司经销与直销模式结合,其中经销模式占 70%以上。 从渠道看,公司销售渠道覆盖商超和流通,比例为 1: 1。 目前,公司有 11 个销售大区,31 个省级销售单元,地县级经销商 1000 余家,基本覆盖全国主要地级市。
管理层稳定,员工持股利益绑定
公司为家族企业,实际控制人为陈克明先生。截至 2017H1,陈克明及其一致行动人通过克明投资持有公司股份 33.81%。至今,公司已推出两期员工持股计划。第一期员工持股计划于 2017 年 5 月买入,董监高份额占比 80%,占总股本 4.81%,锁定期一年。第二期员工持股计划资金上限为 2.75 亿元,预计占股本 5%以上,尚未开始买入。通过高管持股,管理层利益与上市公司高度绑定。
盈利预测与估值:目标价格“17 元/股”,投资评级“增持”
假设:
1)收入预测: 2016 年 12 月,公司对面条全面提价。经销商囤货严重导致2017 年整体增速放缓。我们预测 2018-2019 年,公司收入将恢复增长。2017-2019 年营业收入分别为 24.27、28.52 和 33.85 亿元,增速分别为 12.2%、17.5%和 18.7%。
2)毛利率:随着产品结构升级,我们预测公司毛利率稳步提升, 2017-2019年分别为 22.0%、 22.5%和 22.8%。
3)费用率:我们预测 2017-2019 年销售费率为 10.0%、 10.3%和 10.4%;管理费率为 4.0%、 4.1%和 4.2%。
我们预计 2017-2019 年收入分别为 24.27、 28.52 和 33.85 亿元,归母净利润分别为 1.55、 1.88 和 2.27 亿元, EPS 分别为 0.46、 0.56 和 0.68 元,对应 PE分别为 32 倍、 26 倍和 22 倍。给予公司 2019 年 25 倍 PE,目标价 17 元。首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示
行业竞争加剧;原材料价格大幅涨价