工商银行(601398)

投资建议与风险提示：

公司2017 年前三季度营收和净利润增速环比均有所提升，业绩符合预期，其中拨备前利润同比增速8%左右，显示出公司突出的核心经营和盈利能力，公司不良延续改善趋势，拨备计提力度较大，拨备覆盖率148.4%，年底或重返150%以上，18 年业绩有望进入释放期，预计公司17/18 年净利润增速分别为2.2%和5.9%，EPS 分别为0.80/0.84 元/股，当前A 股股价对应的17/18 年PE 分别为7.8X/7.4X，PB 分别为1.06X/0.96X，给予“买入”评级。

风险提示：1、经济增长超预期下滑；2、资产质量大幅恶化。

核心观点：

业绩符合预期，拨备前利润增长较高显示核心经营和盈利能力突出

公司2017 年前三季度实现营业收入5358 亿元，同比增长3.48%；实现归属于母公司股东净利润2280 亿元，同比增长2.34%，营收和利润增速较中报分别提升2.2pcts、0.5pcts，符合市场预期。根据我们测算公司前三季度拨备前利润（PPOP）同比增长8.1%，环比中报有所提升，稳定在较高水平，显示公司经营能力不错，核心盈利能力较强，预计随着拨备覆盖率补齐以后将进入业绩释放周期。17Q1/17Q2/17Q3 营收同比增速分别为-2.25%、5.40%、8.44%，逐季提速；其中利息收入保持较高增长，前三季度同比增速达9.3%，17Q1/17Q2/17Q3 单季同比增幅分别为2.66%、11.68%、13.8%，逐季提升， 其中前三季度净手续费收入同比负增长5.4%，17Q1/17Q2/17Q3 单季同比增速分别为-5.81%、-6.59%、-3.31%，降幅收窄较为明显。

Q3 净息差环比小幅回升1bp，得益于负债端存款优势，资产端个贷投放力度较大

公司2017 年前三季度净息差为2.17%，环比上升1bp，主要得益于公司负债端成本的优势。负债端，17Q3 公司存款环比增长1.62%，同业负债环比下降3.95%，在市场利率上行的背景下有助于公司控制的负债端成本，有助于息差环比回升。资产端，贷款环比增长2196.8 亿元(增幅1.62%)，投资类资产环比增长707 亿元（增幅1.27%），同业资产环比增长170 亿元（增幅0.95%），贷款投放是资产配置的倾斜方向，其中对公贷款环比增长0.6%，个人贷款环比增长4.5%，个人贷款增量占新增贷款投放的89.1%，为贷款的主要投放方向。

不良率延续下降趋势，拨备覆盖率有望在2017 年底重回150%以上

公司2017Q3 不良贷款余额2,200.43 亿元，环比上升29.71 亿元，不良贷款率1.56%，环比下降1bp，连续三个季度保持下降趋势。此外值得关注的是公司Q3 单季拨备覆盖率环比继续上升2.61pcts 至148.42%（前三季度合计上升11.73pcts），拨备计提快速提升，离150%仅一步之遥，预计2017 年底拨备覆盖率有望重新回到150%之上，拨备压力有望在2018 年大幅缓解。