龙马环卫(603686)

事项：

公司发布2018年半年报，2018H1实现营业收入16.08亿元，同比增长9.82%；归母净利润1.35亿元，同比增长6.41%；扣非净利润1.30亿元，同比增长4.57%。

评论：

环卫装备销量波动，中报业绩低于预期。2018年上半年，公司实现营业收入16.08亿元，同比增长9.82%；实现归母净利润1.35亿元，同比增长6.41%；实现扣非归母净利润1.30亿元，同比增长4.57%。整体来看公司业绩低于此前市场预期，主要原因为环卫装备板块销售情况产生较大波动，Q2单季度有所下滑，拖累综合表现。2018H1公司两大业务板块均有所增长：1）环卫装备收入11.42亿元，同比增长2.84%，其中环卫清洁装备收入7.78亿元，同比增长9.70%，垃圾收转装备收入3.39亿元，同比增长0.10%，新能源及清洁能源环卫装备收入0.25亿元，同比下降59.83%；2）公司环卫服务业务收入4.40亿元，同比增长43.41%，主要为新增六枝特区龙马、莆田龙马、无为龙马等环卫服务项目收入。

公司净利润增速与营收增速不匹配的原因主要为各项业务毛利率有所下滑：1）环卫装备毛利率下滑1.99%至27.21%，其中环卫清洁装备下滑0.95%，垃圾收转装备下滑4.11%，新能源及清洁能源环卫装备下滑1.99%；2）环卫服务毛利率同比下降1.72个百分点至19.54%。三费方面：销售费用下降6.59个百分点，主要为销售服务费下降所致；财务费用下降主要为银行存款利息增加所致；管理费用表现平稳。

装备业务瓶颈破除，静待行业整体回暖。2018H1公司环卫装备总产量为3966台/套，同比上升6.79%；销量为4051台/套，同比减少3.66%；今年以来公司装备产品结构持续优化，环卫装备行业市场占有率为5.65%，中高端市场占有率达14.68%，中高端市场地位进一步巩固。2018年上半年环卫装备市场遭遇寒冬，行业环卫车总产量为42634辆，同比下降9.29%。但是我们认为长期来看环卫装备行业的发展逻辑并未发生改变，人口红利消失及运营成本优势都使环卫机械化替代成为必然，环卫服务市场化推进也有望加快机械化替代进程，在国内当前真实机械化率不足50%的现状下，环卫装备行业有望下半年回暖。

服务业务推进顺利，全年表现值得期待。2018H1公司新增环卫服务年化订单约4.51亿，截至当前在手订单年化金额约14.59亿，在手订单总金额139.56亿。经历了2017年的行业变动以及公司的业务整合后，环卫服务板块前期磨合逐步完毕，近期发力明显，全年表现有望超出市场预期。我们认为，伴随当前全国市场化进程不断加速，环卫服务板块有望在未来四五年继续强力拉动整体业绩增长。

盈利预测、估值及投资评级。我们认为，当前环卫装备和环卫服务两大市场都处于快速增长期，公司作为A股最纯正环卫标的，虽短期遇发展波折，但长期来看仍有望受益于行业背景实现持续高增长。我们预计18、19年业绩3.14、3.92亿（此前预测值为3.42、4.51亿元），PE分别对应19倍、15倍。维持“强推”评级。

风险提示：服务订单不及预期；竞争加剧导致毛利率下滑。