广汇汽车(600297)2

事项：

公司发布2018年中期报告，营业收入781.5亿元，同比增长11.19%，归母净利润21.1亿元，同比增长5.22%，扣非后归母净利润为18.47亿元，同比下降12.03%.

评论：

盈利下滑主要受新车毛利率下降，销售和财务费用拖累。2018H1公司共销售新车40.42万辆，同比增加10.2%，其中宝信销售5万辆，非宝信销售35.4万辆，较上期下降1.2万辆。新车毛利率为4.1%，下降0.87个百分点，其中，广汇宝信毛利率下降为2%，下滑1.5pct。扣除宝信之后，新车毛利率为3.3%，下降0.6pct。单季度18Q2新车毛利下降1.82pct。新车盈利下滑主要是因为终端销售疲软，折扣增加。此外，公司2018H1的推广费用为4.88亿元，增加1.6亿元，增长50%。

加强流量管控，后市场稳定增长，提供业务支撑。公司后市场业务包括售后服务、佣金代理、融资租赁。新车毛利占比下滑至33%。（1）2018H11公司实现维修台次388.81万台，同比增长12.54%；维保业务毛利增加6亿元。（2）保险业务首保率达到73.6%，同比增2.2pct，续保率达到70.8%，同比增10.3pct。公司代理二手车交易14.24万辆，同比增80.85%。佣金代理毛利增加2.5亿元。（3）融资租赁13.41万台，融资余额约216亿元，较期初增加38亿元，毛利同比增加3.1亿元。

资产负债表修复，库存情况优于行业。报告期末，公司资产负债率为65.6%，较期初下降1.6个百分点。公司定增后，资金充裕，负债压力减缓。2018H1公司经营活动现金流净额为-136亿元，与公司融资租赁借出资金以及库存增加有关。从运营情况来看，公司库存周转率为3.63，较同期下降0.12，相当于库存为1.65月，低于行业水平。

品牌结构改善，豪华品牌占比持续提升。2018H1，公司无形资产增加20亿元，主要是用于收购上海众国宝马店和庞大集团奔驰店。截止目前，公司经营门店771家，较上期增加34家，关闭4家。公司门店结构向高端品牌布局，34家新开店中，25家为豪华品牌，8家为中高端合资。

投资建议：广汇作为龙头经销商，管理、融资和扩张能力明显优于行业。公司新车业务因周期毛利率下降触底，后市场盈利稳健向上。我们预计2018~2020年公司净利润分别为42.8/51.57/57.3亿元（前预测值为46.4/52.7/60.5亿元），对应PE分别为12/10/9倍，维持“推荐”评级。

风险提示：经济周期下行，终端需求不达预期，公司新车毛利率持续下滑；后市场竞争加剧，公司相关业务毛利率下降