三棵树(603737)

投资要点

事件： 公司发布2018 年三季报， 1-9 月实现营业收入 23 亿元，同比增长 34%；实现归母净利润 1.3 亿元，同比增长 43.4%；经营活动产生的现金流量净额为-1.1 亿元， 2017 年同期 7347 万元；基本每股收益 0.97 元。

2018 前三季度业绩符合预期，三费率持续下降。 单季度看，公司 2018Q3 营业收入同比增长 37%，归母净利润同比增长 41%，收入和利润在 2017 年同期高基数上保持了较快增长。 2018 年公司三费率逐季下降， Q1-3 三费率分别为47%、 28%和 26%，较 2017 年同期平均下降 2 个百分点；单三季度看，公司管理费用率降幅较大，从 2017Q3 的 10%下降至 6%。

2018 下半年地产需求或将平稳向下，工程涂料业务或承压。 2018 年 1-8 月，地产竣工面积累计同比下降 11.6%， 2017 年同期为 3.4%；地产新开工累计同比增长 15.9%， 2017 年同期为 7.6%。 下半年地产调控政策整体趋严，特别是紧信用环境下地产融资难度较大， 虽然新开工数据显著好于 2017 年同期，但地产行业资金供给严重影响施工进度及竣工面积。公司上半年 B 端业务明显放量，下半年地产需求或将平稳向下， B 端业务或将明显承压。

产能持续扩充，依托服务深耕渠道，未来高增长可期。 公司 2018 下半年将持续推进安徽明光、河北博野和莆田秀屿生产基地的建设，完善在全国的产能布局。 渠道建设上，进一步加大对 B 端的拓展，截至 2018 上半年，公司与国内10 强地产中的 9 家签署了战略合作协议或建立了合作伙伴关系； C 端借力“马上住”服务和 O2O 体系，切实推进公司“产品+服务”供应商的战略，截至 2018上半年，公司新增“马上住”服务授权网点 221 家，成交单从 2017 年同期的3705 单迅速增长至 17794 单，增长明显。随着公司在全国的产能布局趋于完善，依托服务深耕渠道战略，公司未来的增长动力强劲，高增长可期。

盈利预测与评级： 预计公司 2018-2020 年 EPS 分别为 1.91、 2.66 和 3.67 元，未来三年归母净利润将保持 41%的复合增长率。考虑公司目前正处于产能扩张期， 虽受制下游地产需求下滑，但行业整合有望加速公司市占率提升， 渠道端“产品+服务”战略下高增长可期， 维持“增持”评级。

风险提示： （ 1）原材料价格大幅上涨的风险；（ 2）下游需求大幅下滑的风险；（ 3） 产能拓展不及预期的风险。