格力电器(000651)

事项：

2018 年前三季度实现营业收入 1,486.99 亿元，同比增长 34.11%，归母净利润211.18 亿元，同比增长 36.59%。其中，三季度实现营业收入 577.23 亿元，同比增长 38.46%，归母净利润 83.12 亿元，同比增长 38.35%。

评论：

还原预收款收入指标，公司经营稳健增长。 公司单三季度收入增速 38.46%，延续上半年的高速增长（+31.50%），远好于行业表现。从三方数据以及其他主要竞争对手三季报来看，由于去年高基数以及房产调控负面影响下，空调行业终端销售在三季度出现同比下滑。公司预收账款三季度末为 135.25 亿元，同比下降 52.02%，环比增加 114.49 亿元，显示下游经销商打款意愿较为强烈。以收入 +Δ预收账款（税后）指标来看，公司单三季度同比去年同期增长11.76%，我们认为更能体现公司真实增长情况。

渠道库存略有增加，仍处良性运转状态。 根据渠道调研显示，新冷年开始多数经销商拿货在全年计划量的 30%左右，相较于 17 年三季度末渠道处于较低库存水平，目前渠道库存略有增加，但仍处良性运转状态。我们预计新冷年渠道补库的行为对公司单三季度的收入高增亦有促进作用。目前行业整体竞争环境较为健康，渠道库存水平合理，市场担忧的价格战出现概率较低。格力作为行业龙头公司，品牌力以及渠道力优秀，竞争格局上料仍将领跑行业。

研发费用大幅增长，汇兑收益促净利率稳定。 公司单三季度毛利率为 30.35%，同比-0.09pct 变动不大；销售费用率 18Q3 同比略有增加 0.45pct 至 8.38%，管理费用率（含研发）同比+1.18pct，其中研发费用同比增长+131.83%至 21.11亿元，显示公司在行业调整周期主动加大研发投入，以保证公司产品力；受益汇率贬值，财务费用率同比减少 0.46pct，综上， 18Q3 净利率保持稳定水平，同比+0.05pct 至 14.40%。其他流动负债三季度末为 603.78 亿元，同比环比均持平，体现当期未出现返利的集中计提或兑现。单三季度经营现金流量净额为61.35 亿元，同比增长 191.88%。

投资建议： 我们预计公司 18/19/20年归母净利润分别为 291.9/318.1/354.5亿元，对应 PE 分别为 8/7/6 倍。虽然地产负面影响传导至空调行业需求承压，但考虑到格力作为行业龙头公司，品牌壁垒优势明显，竞争格局预计有望长期领先，估值接近历史低位，首次覆盖给予“强推” 评级。

风险提示： 地产调控加大；行业竞争加剧；原材料价格大幅波动。