金龙汽车(600686)

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公司发布三季报，营收增长24%，归母净利减少63%。

点评三季度业绩受大中客销量下滑影响。公司三季度单季营收同比-19%，主要由于当季大中客销量同比-16%、新能源车补贴退坡，同时2017年三季度苏州金龙新能源补贴资质恢复，补贴收入转回。单季毛利率为11.5%，环比下降1.7个百分点，同比下降16.4个百分点，主要为销量下降、补贴退坡以及2017年三季度苏州金龙补贴收入转回带来的波动。三季度营收体量和毛利率水平和一季度相仿。销售和管理费用率略有增加，环比分别增加1.4和2.3个百分点，同比分别增加0.4和1.9个百分点，财务费用率由于汇兑收益为-1.9%，环比-1.0个百分点，同比-3.4个百分点。最终公司单季归母净利同比-96%，为0.07亿元。

新能源客车补贴加速退坡背景下，行业寡头化趋势加速。今年电动福建规划、苏州金龙资质恢复、出口复苏为公司带来经营拐点，加之新能源客车补贴继续大幅退坡，行业寡头地位进一步凸显。根据公司公告和中汽协数据，上半年公司新能源客车销售0.59万辆，同比增长550%，远高于行业新能源商用车96%的增速水平。前9月公司销量累计增长18%，其中大中客增长24%，高于宇通的-4%和-5%。未来“雄安模式”和“电动福建”经验有望全国复制，7月3日国务院发布的《打赢蓝天保卫战三年行动计划》已明确要求2020年底前重点区域的直辖市、省会城市、计划单列市建成区公交车全部更换为新能源汽车。电动公交市场叠加海外市场输出将为领军企业提供充足空间。

国企改革正在实质提速，三龙整合实现突破性进展。公司5月31日公告募集17亿元的增发预案，其中将以7.75亿元收购厦门金龙25%少数股权，由此将100%控股厦门金龙，并以此为基础进一步整合厦门金龙、苏州金龙和厦门金旅的一体化研发、采购、销售，大幅提升市场竞争力和改善公司盈利能力，对标宇通未来业绩改善空间巨大。7月23日，公司已完成厦门金龙25%少数股权受让的工商变更登记，对厦门金龙实现100%控股，整合全面开启。

投资建议：

公司历经行业变迁和公司波折，实力储备不减，当下整合开启叠加经营底部反转。考虑下半年客车市场销量相对疲软、明年新能源汽车补贴进一步退坡，我们将公司18-19年净利预测由4.9亿、8.6亿元调整为1.7亿、5.7亿元，同比下降65%、增长238%，对应当前PE28X、8.3X。考虑公司整合和经营在2018年迎来拐点，2019、2020年增长加速，维持“买入”评级。

风险提示：整合进度不及预期；客车销量低于预期；新能源客车市场不及预期。