华帝股份(002035)

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烟灶量价齐升，新品表现优异。分品牌来看， 华帝增长较为良好，单三季度实现 12%左右的增长，百得品牌由于受到出口影响单三季度出现下滑。世界杯营销退款反应在单三季度报表，公司承担线上部分，经销商承担线下部分，对公司收入利润影响较小，对品牌宣传营销起到了很好的可持续作用。分品类来看，前三季度灶具收入同比增速预计在 2%左右，烟机增长 6%，实现量价齐升。新品表现突出，燃热（终端定价在 2000-3000 元） 18 年实现全面更新换代，前三季度预计增长在 50%左右，全年 10 亿目标达成概率较高。另外，公司预计将于今年年底推出新品洗碗机，有望贡献未来收入增量。

电商增速有望恢复，线下加快渠道改革。分渠道来看，电商渠道增速有所下滑，前三季度实现 30%以上同比增长，单三季度受到双十一备货延后影响实现小个位数增长，四季度有望恢复较快增长。 线下渠道正在加紧改造，鼓励建设坪效更高的旗舰店，加大渠道的扁平化管理，另外公司全面推广经销商管理系统，目前已经试点成功，一期有望在年底全部实现，未来将更好得管控库存以及终端数据等。 工程渠道目前收入占比在大个位数，基数较小前三季度实现较快增长。相较其他渠道，工程渠道账期较长且利润率水平更低：毛利率预估在20%以上、净利率预估在 5-6%左右，未来将控制在一定的收入占比。

产品结构升级促盈利水平持续提升。 公司前三季度毛利率为 46.4%，同比增长2.2pct，主要受益于公司产品结构升级。分品类来看，灶具、烟机和热水器实现全面升级， 18 年 1-9 月较去年同期均价提升幅度明显。随着产品结构的持续升级，净利率有望每年提升 1-1.5pct，未来预计有望稳定在行业 15%左右的净利率水平，在盈利水平提高的同时，公司也会持续加大研发的投入，以保证公司的产品力。

投资建议： 我们预计公司 18/19/20 年 EPS 分别为 0.81/1.05/1.32 元，对应 PE分别为 11/9/7 倍。虽然公司短期受到行业竞争以及地产负面影响，但是长远来看，随着公司渠道端的改造升级，产品端的持续推新以及更新换代，带动公司盈利水平持续提升，未来业绩有望保持较快增长，首次覆盖给予“强推”评级。

风险提示： 地产调控加大，行业竞争加剧，原材料价格大幅波动。