东睦股份(600114)

粉末冶金匠心独造

东睦股份是国内粉末冶金行业龙头企业， 国内粉末冶金市场占有率超过 1/4。公司始终秉承技术立企、品质传承的概念专注粉末冶金零件研发和市场推广，顺利实现了 VVT/VCT 零件的国产化替代，目前公司变速箱零件也取得了较大突破， 未来将接棒 VVT 零件成为明星产品。公司行业龙头地位稳固， 产品项目延展性极强，深耕细作，未来业绩有望继续保持高速增长。

高研发投入， 内源动力十足

公司始终保持较高的研发投入， 为公司提供了源源不断的内生增长动力。 过去5 年东睦归母净利 CAGR 高达 42.38%，证明其高成长属性。 2018H1 公司研发投入高达 5,084.36 万元，同比增长 6.49%。 2017 年完成新产品开发 960 个，并取得近 100 个项目定点，公司预计这些新项目峰值年销售额约 7 亿元。 东睦股份在专利授权方面也取得了累累硕果。

“小而美”的优质标的

东睦股份自上市以来一直保持着“ 小而美” 的特点， 财务数据优良。 资产负债率远低于行业平均水平， 2018 年公司三季报显示， 公司资产负债率仅为16.52%。 费率保持稳定， 公司 13-17 年三费率保持在 18%左右的水平， 17 年为 18.42%，费用控制得当，且三费中研发费用（归管理费用项下）占比较高。财务费用支出持续压降， 截至 17 年末，公司短期借款、长期借款均为零，财务费用占三费的比重仅为 0.41%。 我们认为在费用开支稳定的情况下，更多地投入到产品研发、产能投放以及管理激励中，能够刺激生产水平的进步，未来将反哺利润。 净资产收益率也保持稳步增长。

此外，公司持续的现金分红以及股权激励计划惠及了广大股东和公司员工， 股份回购计划也有利于促进公司价值回归。

汽车粉末冶金零件未来空间增量 200 亿

粉末冶金产业凭借自身的优势不断升级渗透到新的产业中，形成了以汽车、 家电行业为主体， 以航空、医疗等行业为目标领域的发展结构。 汽车粉末冶金零件占据了国内粉末冶金市场的半壁江山， 但单车粉末冶金零件用量较欧洲和北美地区仍有较大提升空间， 依照北美标准进行测算， 未来国产汽车粉末冶金零件空间增量达 200 亿。 国内粉末冶金企业料将在进口替代和新产品研发领域充分竞争，东睦股份作为国内粉末冶金行业的龙头企业，充分享受行业增长扩容带来的红利。

投资建议： 因家电行业景气度下行、长春东睦和科达磁电预计主要于 2019 年贡献增长，我们预计东睦股份 2018-2020 年营业收入分别为 20.49 亿元、 24.60亿元、 28.50 亿元（此前预测 2018-2019 分别为 19.17 亿元、 21.83 亿元），归母净利润分别为 3.19 亿元、 4.01 亿元、 4.95 亿元（此前预测 2018-2019 为 3.41亿元、 3.67 亿元），对应 EPS 分别为 0.49、 0.62、 0.77 元，以 2018 年 12 月14 日收盘价计算 PE 分别为 13 倍、 11 倍、 9 倍。基于公司的行业龙头地位，未来盈利情况较为确定，估值较低，维持“推荐”评级。

风险提示： 消费不及预期；公司产品销量不及预期； 新项目投产不及预期等。