新城控股(601155)

18年营收同增34%、业绩大增74%，物业租管费高达22亿元、同比+117%18年营收541.3亿，同比+33.6%，归母净利润104.9亿，同比+74.0%，贴近业绩预增上限105亿，扣非净利润76.0亿元，同比+51.9%，考虑非经常性损益中含合营企业转子公司投资收益6.8亿元及汇兑损失4.2亿元的加回，估算核心净利润85.9亿，同比+62.1%；对应每股收益4.69元，同比+73.1%；毛利率和归母净利率分别为36.7%和19.4%，较上年+1.1pct和+4.5pct；三费占比9.9%，较上年-0.5pct，源于销售、管理费用下降；少数股东权益占比14.1%，较上年+10.4pct。业绩大增源于结算收入、公允价值变动收益及投资性收益大增。营收结构中，18年物业租管费高达22.1亿，同比+117.2%，源于吾悦广场新开19座，19年计划新开业22座，计划租管费超40亿，对应同比+81.0%。此外，拟每10股分红15.0元，分红率提升至32%，对应股息率4.4%。

18年销售2,211亿、同比+75%，19年计划2,700亿，预计大概率超额完成18年销售金额2,211亿，同比+75%，超年初计划123%，克尔瑞销售排名较17年提升五名至行业第八；19年计划销售额2,700亿，对应同比+22%，预计大概率超额完成。投资方面，18年新开工4,957万方、竣工980万方、在建7,159万方，分别同比+140%、+35%、+169%，19年计划新开工2,041万方、竣工1,881万方，分别同比-59%、+92%，但考虑历年实际新开工均大幅超年初计划，17-18年分别为年初计划243%、240%，及19年新增拿地可转化开工，预计19年实际新开工仍然强劲。鉴于19年计划竣工翻番，以及18年末合同负债1,182亿、覆盖17年营收达2.2倍，力保公司业绩增速仍将领先于行业。

18年拿地积极，总未售货值升至8,000亿，规模扩张下债务结构持续优化土储方面，18年新增规划面积4,773万方，同比+41%；对应地价1,112亿，同比+3%，拿地额占比销售额50%，拿地相对积极；其中，住宅用地2,833万方，商业综合体用地1,941万方，分别同比+16%和+161%；平均楼面价2,330元，同比-27%，拿地均价占比销售均价仅19%，保障后续利润率稳定；公司18年末未售约6,900万方，对应未售货值高达8,000亿。财务方面，报告期末，债务结构持续优化，资产负债率84.6%、同比-1.3pct，净负债率为49%、较上年下降18pct；货币现金454亿、短债201亿元，现金短债比超2倍；平均融资成本6.47%，较17年+1.15pct，虽有所上行，但仍处于相对较低水平。此外，报告期内，公司经营性现金流38.2亿，较上年-104.8亿大幅改善。

投资建议：盈利强劲、销售靓丽，行业高成长典范，重申“强推”评级公司坚持快周转策略，凭借无周期拿地、优异成本控制能力及长三角强三四线布局等三大特色，销售突飞猛进、ROE领先于同行，15-18年销售额复合增长85%、同期业绩复合增长73%，克尔瑞行业销售排名较17年提升5名，挺进前八，彰显高成长典范。同时公司推出大力度回购预案，回购金额/价格上限8.36亿、37元，进一步提升激励，激发潜能。鉴于公司当前合同负债充盈、19年竣工翻番、我们上调19-21年每股收益至6.52、8.78、11.46元（19-20年原预测值5.78、7.87元），对应19-20年PE分别仅5.3倍和3.9倍，维持目标价48.00元，重申“强推”评级。

风险提示：房地产市场销量超预期下行以及行业资金放松不及预期