中信证券(600030)

事 项：中信证券 2018 年实现营收 372.21 亿元，同比-14.02%；实现归母净利润 93.90 亿元，同比-17.87%，加权平均 ROE 为 6.20%，较上一年度减少 1.62个百分点。 2018 年度利润分配预案，每 10 股派息 3.5 元，现金分红占归母净利润 45.16%（去年 42.39%）。

经纪市占率佣金率双升，投行多项数据领跑市场。 经纪业务收入 98.94 亿元，同比-8.52%，占比 27%。股基成交额 11.05 万亿元（同比-15%），市场份额6.09%，较去年提升 0.4 个百分点，维持行业第二。经纪业务平均佣金率（代理买卖证券业务净收入/股基成交额）为 6.72%%，较去年 6.16%%大幅提升 9%。代销金融产品 8755 亿元，同比增 25%，产品销售能力行业领先。公司及中信证券（山东）投资顾问人数合计 2851 人，较 2017 年增长 46%，员工执业水平快速提升。报告期内公司将“经纪业务发展与管理委员会”正式更名为“财富管理委员会”，从以业务为中心向以客户为中心转变，财富管理转型坚定。

证券承销业务收入 27.88 亿元，同比-30.33%，占比 7%，系 IPO 趋严所致。境内股、债业务承销规模均继续排名同业第一。其中股权承销金额 1783 亿元，市场份额 14.75%。 IPO 主承销金额 127.76 亿元（同比-39%），再融资主承销规模 1655.24 亿元（同比-15%）。债券业务承销规模人民币 7659 亿元（同比+50%），市场份额 5.11%，公司债和资产支持证券贡献主要增量。

衍生品业务具备优势，主动管理占比继续提升，资管规模领先，结构优化。证券投资业务收入 91.61 亿元，同比+18.52%，占比 25%。公允价值变动收益17 亿元，同比+102%，其中衍生金融工具的公允价值变动损益由去年的-37.99亿增至 63.38 亿，与交易性金融资产的公允价值变动损失基本相抵。互换、场外期权、结构化产品和收益凭证等合约规模人民币 1200 亿元，保持市场第一，衍生品业务的活跃给证券投资业务提供了有效支撑。

资管业务收入 64.68 亿元，同比-14.62%，占比 17%。截至 2018 年末，资产管理规模 1.34 万亿元，同业市场份额 10.40%，其中主动管理规模 5527.70 亿元，占比 41%（去年为 35%），两项规模均排名行业第一。资管业务平均管理费率（管理费收入/资产管理规模）为 0.13%，较去年 0.12%稳中有升。

境外业务不断成熟增长，境内并购巩固优势。 2018 年度，公司完成蚂蚁金服私募融资、小米集团香港 IPO 等项目，深度参与全球市场。国际业务依托中信里昂，不断实现新突破， 2018 年中信里昂在全球完成 31 单 IPO，在香港市场的 IPO 保荐交易量排名第二。境外外延发展的同时，中信证券把握行业整合窗口期，加强境内区域市场联合开发力度，启动全资收购广州证券股权，提升华南地区的竞争力、影响力、领导力。

投资建议： 中信证券全年计提信用减值损失 21.87 亿元， 第四季度计提了 9.55亿元。其中，买入返售金融资产全年计提减值损失 16.23 亿元，占 2018 年末股票质押式回购自有资金参与金额的 4.22%，整体计提率较高。随着市场好转回暖，股权质押业务风险纾缓，减值存在冲回的可能。

公司凭借机构客户资源，发展交易、销售等业务，业务收入结构均衡，此消彼长，同时境内外业务形成良好互动，抵御市场扰动能力强，收购广证，开启行业并购大幕。我们预计中信证券 2019/2020 年 EPS 为 1.43/1.59 元（原预测值1.15/1.38 元，行业景气度变化而调整）， BPS 分别为 13.80/14.82 元，对应 PB分别为 1.80/1.67 倍， ROE 分别为 10.39/10.71%。基于中信证券多项业务领跑行业，未来行业龙头集中趋势深化，给予 2019 年业绩 2-2.5 倍 PB 估值，目标区间 28-35 元，维持“推荐”评级。

风险提示： 创新业务发展受阻，金融监管趋严，其他系统性风险。